招商地产:开拓进取,稳健前行

投资要点

事项:公司今日公布2013年年报,实现营业收入325亿元,同比增长28.7%,归属上市公司股东净利润42.0亿元,同比增长26.4%,实现EPS2.45元,略低于此前市场预期。公司拟每10股派发现金红利4.8元(含税),并每10股以资本公积转增普通股5股。

平安观点:

非经常性损益提振业绩:报告期公司净利润同比增长26.4%,考虑到南京雍华府和苏州双湖、佛山依云上城约3.7亿减值准备冲回,及曦城并表变更而确认的2.58亿投资收益,公司扣非后净利润同比仅增长17.2%。受毛利率较高的珠三角区域结转收入占比下降影响,报告期内公司毛利率较2012年下降7.3个百分点。

2014年可售约880亿,中小户型占比进一步提升。2013年公司实现销售额432亿,销售面积274.1万平米,同比分别增长18.7%和10.7%,超额完成全年400亿销售目标。公司近年逐步加快户型调整步伐,2014年中小户型占比由2013年的50%进一步上升至60%,预计未来144平以下中小户型将稳定在80%左右。公司全年可售货值约880亿,按60%左右的去化估计,预计2014年销售额达520亿以上(+20.1%)。

新开工高增长,拿地依然积极。报告期内公司新开工面积424万平,同比增长80.4%,超额完成全年405万平开工计划。公司2014年计划新开工面积548万平,同比增长29.3%,依然保持积极进取的态势。拿地方面,报告期内新增建面666万平,同比上升70%,需支付地价189亿,占公司销售额的43.7%。

平均拿地楼面价3929元./平米,较2012年均价下降6.8%。公司新增项目均位于二三线城市,新进入南宁、杭州、大连、昆明、宁波、烟台6个城市,2014年又先后进入常熟、日照。当前公司累计进入城市达27个,已初步完成阶段性的城市布局,未来土地布局将以区域深耕为主。考虑到土地储备是公司千亿目标的保障,预计2014年公司在土地市场仍会相对积极。

财务稳健,杠杆提升空间大。由于销售收入远大于结算收入,期末公司预收款较年初增加90.5亿至375.2亿。剔除预收款后资产负债率为43%,较年初(47.0%)下降4个百分点。净负债率为负27.1%,较年初(19.5%)大幅下降,显著低于已披露年报公司66%的平均水平。期末公司在手现金242.4亿,为一年内到期长短期负债总和(105.8亿)的2.3倍,短期偿债压力较小。报告期公司完成香港融资平台招商置地的成功转型,全年资金成本较2012年进一步下降0.76个百分点,仅为5.23%,远低于行业平均水平。我们判断随着公司拿地和开工支出逐步增加,预计公司将加大对低成本资金的利用率,适当提高负债水平。

维持公司“推荐”评级。预计公司2014-2015年营业收入为460亿和582亿元,预计EPS分别为2.14和2.73元(摊薄后),对应PE5.4x和4.2x。公司当前除深耕地产业务外,积极开拓产业园区、养老地产、港口地产等业务模式,未来均有望成为公司新一片发展蓝海,而当前较低的负债率及资金成本为其业务开拓奠定了坚实基础。短期来看,公司利润分配方案超预期,维持公司“推荐”评级。

风险提示:房价大幅上涨带来的调控收紧风险。