首开股份:经营低点,拿地思路转变

投资建议:

预计公司13年~15年EPS分别为0.80元、1.13元和1.51元,目前股价分别对应7.2X、5.1X和3.8XPE,估值具有明显优势。公司由于前两年京外扩张过急,低毛利的三四线城市土地获取较多,同时北京预售证政策也限制了京内项目的销售释放,给公司经营造成了一定的负面影响。从开发周期看,13年仍将是公司业绩增长的低点,不过14年京内高毛利项目开始进入结算周期,预计毛利率和业绩将有明显回升和增长,结合目前估值水平,给予“推荐”的投资评级。

要点:

业绩符合预期。上半年公司实现营业收入公司40亿元,同比增长21%;实现归属于母公司所有者净利润3.5亿元,同比增长-1.8%;EPS0.16元。业绩符合公司的预减公告。净利润增长低于营业收入的主要原因,一是报告期内毛利率下降7.2个百分点至40.5%;二是参股公司首城置业及国奥投资投资收益大幅减少58%。

上半年销售合同金额120亿元,同比增长72%,符合我们的预期。上半年公司实现销售签约面积88万平米,合同销售金额120亿元,销售回款114亿元,分别同比增长71%、72%和101%。销售构成来看,京内销售38万平米,京外销售47万平米。维持13年销售合同金额200亿的判断,较12年增长14%。

财务安全但杠杆过低。期末,扣除预收款后的资产负债率为60%;净负债率171%,均高于行业平均水平。但考虑到长期负债244亿元,占有息负债的62%,我们认为公司财务仍属安全。账面货币资金是短期借款与一年内到期非流动负债之和的1.5倍,短期流动性安全。

扩张仍积极,拿地思路转变。上半年公司获取地块11宗,合计增加权益土地储备119万平米,土地款101亿,对外扩张积极。同时,公司拿地思路有所转变,一是拿地重心重归京内,并采取与万科、保利合作京内拿地的方式;二是一改前几年三四线城市拓展的风格,京外拿地倾向厦门、杭州、苏州等经济发达、需求旺盛的二线城市,有利于项目去化和毛利率提升。

风险提示:(1)销售及结算不达预期;(2)政策风险;(3)系统性风险。