万科A:丰厚已售未结资源、低融资成本加持

事件:10月25日,公司公告18年三季度报告,公司实现营业收入1760.22亿元,同比增长50.32%;实现归属于上市公司股东净利润139.85亿元,同比增长26.09%;实现基本每股收益1.267元,同比增长26.09%。

审慎计提不改稳步释放:18年1-9月公司实现营业收入1760.22亿元,同比增长50.32%;实现归属于上市公司股东净利润139.85亿元,同比增长26.09%;其中营业收入的增长主要源于报告期内房地产结转规模增加。报告期内,公司房地产业务结转收入1675.6亿元,同比增长52.0%,实现结算面积1280.6万方,同比上升32.5%;结算均价较18H1收缩1265元/平米,结算均价的下降跟结算项目结构相关。期内公司审慎计提存货跌价准备,存货跌价准备余额41.4亿元,考虑递延所得税后,其影响税后净利润-22.8亿元,影响归属于上市公司股东净利润-19.6亿元(假设未发生审慎计提行为,公司前三季度业绩增速约为43.76%)。虽然这一次的计提力度较大,但本次计提并非全面性计提,而是公司出于对部分城市或有的潜在风险所做的谨慎行为,是对公司审慎态度的确认。

未来2-3年业绩有保障:房企的结算收入来源主要有三块,一为合同负债(或已售未结算资源),二为存货现房销售,三为当年销售当年结转部分(按照新会计准则,风险转移即可确认,部分会以全款比例作为一个确认的条件);目前而言,合同负债或已售未结资源是未来2-3年业绩保障的基础。截止报告期末,公司已售未结面积为3849万方,合同金额总计约5523.8亿元,分别增长29.9%、33.3%,已售未结均价14351.26元/平米(相对18H1均价提升269元/平米);目前已售未结资源较大比例仍为16-17年房价较高时期的项目,因此我们认为短期内结算均价或有提升,此后随着17-18年销售项目逐渐进入结转期,结转均价或将逐步回落。报告期末公司合同负债金额5530.86亿元,业绩锁定率(合同负债/17年营收)为227.70%,相对17年期末提升59.85pct,业绩锁定率进一步提高。从公司丰厚的已售未结资源及较高的业绩锁定率,我们认为公司未来2-3年的业绩底蕴足。

低成本融资优势加持:现金为王的理念一直是公司所坚持的。报告期末公司在手资金1327.66亿元,短期偿债指标[在手资金/(短期借款+一年内到期长期负债)]为1.53,虽然这一比例较18H1的2.26收缩了近0.7,但仍属于行业内短期偿债能力领先水平。报告期内公司资产负债率84.70%,较17年末微升0.94pct;剔除合同负债后的资产负债率为46.30%,较17年末收缩2.69pct(较17年末有所改善);从有息负债的结构看,短期借款和一年内到期的有息负债占33.9%(期限结构仍然合理),较18H1的26.9%提升0.7pct,虽然短债比例有所提升,但从短债的绝对规模、现金资源充沛、销售回款能力优(报告期内滚动销售回款率93%以上),均充分保障了公司未来的偿债能力。18年8月公司发行2018年第一期住房租赁专项公司债,利率为4.05%;在市场融资紧张的环境下,公司低成本融资优势突出,有望为公司未来发展加持。

投资建议:我们看好公司诸如“轨道+物业”、物流地产、长租公寓及物业服务等多元化业务发展战略的前景;看好公司在行业集中度不断向龙头聚集的背景下的优势。我们预期18年业绩继续稳步增长;预计公司18-20年公司EPS为3.13、3.46、3.77,维持“买入-A”评级,6个月目标价30元。

风险提示:房地产市场不及预期、政策因素、公司经营不达预期