事件:
公司发布中期业绩报告, 2018年上半年归属于母公司所有者的净利润为25.79亿元,较上年同期增0.69%;
营业收入为179.26亿元,较上年同期增9.75%;基本每股收益为0.166元,较上年同期增0.61%。观点:
1. 新机组投运+用电需求转好促发电量增长江苏田湾3号机组于2月15日投运,使得公司在运机组增加到18台,总装机容量达到15.4GW。受益于2018H1全社会用电量需求显著改善,核电发电量取得了显著增长,公司2018H1发电量541.5亿千瓦时,同比增长13.3%,占全国核电总发电量42%,占全国总发电量1.69%。
2018H1全社会用电量同比增长9.4%,远远超过GDP增速。当前全社会用电量增长最大驱动力已不是第二产业,而是来自第三产业与居民用电,该驱动力具有持续性。随着能源朝着清洁、高效化趋势发展,核电作为基荷电源有着非常良好的发展环境,利用率可以得到保证。公司上半年共完成9次大修,主要集中在2月春节附近,下半年大修次数较上半年会减少,因此下半年机组利用率将会提升,发电量有望进一步增加。2. 市场化电量占比提高影响营收增速在国家供给侧结构性改革深化的背景下,电力市场化交易不断扩大,2018H1公司完成市场化电力销售139.56亿千瓦时,占总发电量的26%,相比2017年市场化交易参与度21%大幅提升。市场化电力交易采用招标模式,实际成交电价会低于核定上网电价,例如2018Q1福建省、浙江省核电平均交易电价为0.32元/度、0.393元/度,低于核定上网电价0.37元/度、0.42元/度,对售电收入影响在10%左右。
市场化电力交易有利于提高机组利用率,增加机组发电量,但会拉低平均上网电价。2018H1因为市场化交易电量的增加,营收增速9.75%低于发电量增速13.3%。未来公司将通过更广泛参与市场化电力交易保证机组能够满发,用增加发电量来对冲市场化交易电价降低。
3. 增值税返还减少及电价调整影响净利润公司2018H1归母净利润同比增长0.69%,增速大幅低于营收增速,主要是增值税返还退坡以及福清核电电价下调影响。
公司2018H1列入其他收益科目的增值税返还为7.4亿元,同比减少5.19亿元。根据《财政部国家税务总局关于核电行业税收政策有关问题的通知》(财税〔2008〕38号),核电机组运行后15年内实行增值税先征后退政策,前5年、第6-10年、第11- 15年返还比例依次为为75%、70%、55%,满15年后不再实行增值税先征后退政策。公司控股秦山二期1号机组和秦山三期1、2号机组在今年进入第15年运行期,增值税返还退坡对收益产生一定影响。
2017H1报表未体现福清核电电价调整的影响,仍按照0.43元/度的核电标杆电价核算。福清核电电价核定结果低于标杆电价,在2017Q4确定并调整。还原电价调整影响后,2018H1归母净利润同比增长5.57%。
4. 在建及新开工项目贡献成长性公司目前拥有7台在建机组,总功率为8.2GW,从18年开始每年预计有2台机组投入运行,年均增加装机2.2GW,不断扩大的装机规模将显著增加公司发电量,从而不断增厚营收和利润。国家发展核电决心并未动摇,《2018年能源工作指导意见》提出年内争取开工6-8台核电机组。6月中俄正式签署了《田湾核电站7/8号机组框架合同》和《徐大堡核电站框架合同》,4台VVER-1200机组将落地中国,漳州核电于6月29日获得技术路线变更许可,确定将建设具有自主知识产权的“华龙一号”机组。公司储备厂址共14台机组,涵盖了未来可能开工的CAP1000、“华龙一号”以及俄罗斯VVER-1200技术。在三门1号机组正式商运后,新一轮核电新项目开工潮有望到来,公司作为核电站控股股东将成为最大受益方,新项目也将为公司未来发展增添巨大的成长性。
结论:
公司是国内核电运营商龙头企业,在装机规模不断扩大、用电环境改善的背景下售电收入稳步增长,下半年机组利用率将继续维持高位,在建项目不断投运以及今年下半年即将到来的新项目开工,将为公司未来发展带来非常充足的成长空间。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为379.4亿元、466.3亿元和527.9亿元,归属于上市公司股东净利润分别为95.11亿元、118.3亿元和131.2亿元,每股收益分别为0.34元、0.49元和0.57元,对应PE分别为17、
12、
10。维持“强烈推荐”评级。
风险提示:
全社会用电量出现下滑、核电新项目审批不及预期、市场化交易电价大幅下降
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