新华保险2018年中报点评:NBV优于预期,价值率创新高

NBV降幅优于预期,健康险推动价值率突破50%,创历史新高。上半年行业新单保费整体承压背景下,公司于二季度实施健康险专项推动,健康险新单保费逆势增长12.8%至78.4亿元,占新单保费比重高达55.5%(同比提升19.1个pct.),同时意外险新单保费亦增长27.4%至9.03亿元,占比升至6.4%。价值层面,聚焦保障型核心业务的战略成效显著,上半年公司NBV同比下滑8.9%至64.5亿元,降幅显著优于个险渠道新单保费的降幅(-27.3%),推动整体新业务价值率提升至50.45%,创历史新高并大幅领先同业。此外,银保渠道价值也显著提升(贡献NBV达5.3亿元,占比8.2%),主要源于10年期及以上期交新单保费高增长3.3倍至6.4亿元。

营销员队伍整体稳定,举绩率改善,新单保费下滑符合预期。公司6月末个险渠道规模人力同比增长0.3%至33.4万人,但较年初小幅下滑4.0%,队伍销售能力有所提升,上半年月均举绩人力同比增长2.6%至17.1万人,月均举绩率同比提高0.5个pct.至53.6%,队伍状态整体保持稳定。上半年总新单保费整体下滑26.1%至141.2亿元,其中期交业务下滑32.6%至112.2亿元,但续期保费增长27.6%至537.5亿元,公司已实现续期业务拉动总保费稳增长的可持续发展模式。此外,剩余边际规模较年初增长8.1%至1841.7亿元,寿险利润储备稳定增长。

利润高速增长源于准备金补提影响出清+投资收益率相对优异。公司净投资收益率提升10BP至5%,优于同业,源于股息分红高增长30.2%至32.7亿元,驱动净投资收益增长7.5%、总投资收益增长3.2%(对应总投资收益率4.8%,同比下滑10BP)。但公司综合投资收益率预计明显下滑,因利润表中“其他综合收益税后净额”为-21亿元,对应资产负债表“其他综合收益”余额降至-5.1亿元,对内含价值增速也造成一定程度的投资偏差负贡献,我们预计原因在于公司将较多债券类资产计入“持有至到期投资”科目,导致其价值浮盈未能体现在账面,而股票类资产受市场影响浮亏明显。此外,准备金计提的影响反转(2017H1冲减税前利润19.9亿元,2018H1则增加税前利润1.5亿元)、管理费用大幅收缩等因素也对业绩形成正面影响。

盈利预测与投资评级:公司NBV降幅明显优于预期,健康险带动新业务价值率创新高,内含价值稳定增长7.9%,战略转型成效逐步兑现,期待全年NBV增速反转。我们预计公司2018、2019年NBV增速分别为3.0%、12.9%,当前A股股价对应估值约0.82倍2018PEV,低估值优势明显,维持“买入”评级。

风险提示:1)新单保费增长持续承压;2)长端利率持续下行;3)股市大幅波动影响投资收益。