上汽集团:上汽通用表现亮眼,自主震撼发布Marvel X

事件:公司发布2018年一季报,报告期内实现营业收入2388亿元(yoy+21.7%),实现归母净利润97.1亿元(yoy+17.5%),扣非后归母净利润88.3亿元(yoy+8%)。

一季度业绩符合预期,延续强势表现。由于子公司华域汽车18年3月起将上海小糸纳入合并报表,华域汽车确认原持有股权一次性溢价计入当期投资收益,导致公司投资收益增加4.69亿,剔除相关影响后公司扣非归母净利润增速符合预期。销量方面,公司18Q1实现乘用车销售182.2万辆(yoy+10%),远超出2.6%的行业增速表现,其中上汽大众51.3万辆(yoy+1.8%),上汽通用49.1万辆(yoy+14.5%),通用五菱57.5万辆(yoy+2.2%),上汽自主18.2万辆(yoy+54.2%)。公司整体销量超过行业增速,延续强势表现,击破市场对2018全年行业负增长的担忧,我们预计全年行业增速有望超过5%,公司作为绝对龙头标的,仍将享受集中度提升的趋势。毛利率方面,公司18Q1毛利率为13.1%,基本维持稳定。费用率方面,三费率基本稳定,由于18Q1短期借款增加108.4亿,导致财务费用率提升0.2pp。

上汽通用表现亮眼,合资业绩增长可期。从细分车型来看,上汽通用整体逆市增长,中高端车型表现亮眼。18Q1中档品牌车型(价格带20-30万)君威累计高增长41%,高档品牌(价格带30-50万)凯迪拉克车型整体累计增长59%,高档MPV产品GL8销量增速为16%,主力车型爬坡有望持续带动公司整体单车均价和盈利能力提升。

自主新车型周期再续,增速远远领先行业。2018自主品牌分化加剧,上汽自主前一季度累计增速超过54%,延续了17年的良好势头。18Q1主力车型RX5,月均销量超过2万台,RX3月销约0.7万台,18年RX8将于近期上市,补齐自主中大型SUV产品线的同时有望再次拉动上汽自主单车均价水平。“光之翼”量产版车型MarvelX已于4月发布,该纯电动车型具备4秒破百性能,搭载无线充电、智能泊车、AR-HUD、3.0版本斑马智行系统等高科技配置,有望18Q3交付客户,有望引领国内新能源乘用车产业。

分化中的受益者,具备估值安全边际。上汽集团作为整车龙头,依靠大众、通用的品牌深度将获得确定性的业绩增长,在分化市场中受益于集中度的提升。上汽自主研发背靠多家国际巨头,成长只需时间验证,我们预计18年自主销量将超过70万辆,大概率扭亏为盈。公司股息率超过5%,高于全球其他整车巨头水平,具备高收益性。价值和成长为硬币的两面,在整车的投资中展现的淋漓尽致,公司在中国的高成长市场确定性最高,又具备高股息的价值属性,为难得的优质白马。

盈利预测与投资建议。由于子公司相关股权变动和短期借款变动,我们调整公司2018-2020年EPS分别为3.3元(3.28元)、3.59元(3.63元)、3.95元(4.00元),对应PE分别为10倍、9倍、8倍。公司品牌力强大,将受益于集中度提升趋势,自主品牌放量具备成长属性,高股息低估值提供优秀价值,维持“买入”评级。