五粮液:18Q1超预期,前景光明

五粮液2017年实现营业收入301.87亿元,同比+22.99%;归母净利96.74亿元,同比+42.58%,基本符合预期。18Q1公司实现营业收入138.98亿元,同比+36.8%;归母净利49.71亿元,同比+38.35%,超市场预期。

经营分析

年报收入业绩基本符合预期:收入方面:酒类业务实现280.9亿元,同比+23.7%。其中高价位酒实现收入213.94亿元,同比+22.8%;低价位酒66.98亿元,同比+26.7%。预计17年五粮液主品牌产品受益于16年两次提价及计划外价格执行,平均出厂价格提升在>10%,预计量仍有10%的增长,主要得益于新招商及终端营销转型创新。而系列酒预计17年总计实现收入约80亿元,同比增长接近30%,18年将冲击百亿目标。利润方面:净利率提升4.66ppt,得益于(1)五粮液主品牌提价,(2)行业向好公司大幅降低销售费用投入,销售费用率-7.12ppt。但17年销售税的从严征收使得税金及附加率提升3.67ppt至11.58%,对冲掉了部分毛利率和费用率贡献。

18Q1收入超预期、经销商打款积极,Q2后将大概率进入销售宽松期:根据公司口径,18Q1五粮液回款已占全年任务的50%;而根据一季度报表显示,预收账款57.72亿元,环比17年年底增加约11亿元,证实了18Q1经销商打款积极性较高。Q2后五粮液有望进入销售宽松期。五粮液3月发货主动控制,进入4月发货情况有所提速,与茅台节奏形成错位。我们认为,Q2五粮液有望进入销售宽松期,叠加“百千万”工程的持续推进,公司全年仍有希望实现去年1218规划的上看2万吨、增量20%的发货目标。

定增落地成功捆绑各方利益,管理改善持续推进:五粮液前期非公开发行事项落地,将公司、员工、经销商三方利益深度捆绑。新任董事长李曙光上任之后,围绕战略、品牌、营销等多维度创新,一年来已推动五粮液实现稳步改善。定增事项在制度保障上实现了对茅台的领先,未来依托于公司内部管理改善的持续演进,五粮液有望在未来实现对竞争对手差距缩小。

盈利预测

在不考虑未来提价的假设下,预计18-20年营业收入分别为388亿元/470亿元/550亿元,同比增长29%/21%/17%,净利润为126亿元/155亿元/186亿元,同比增长30%/23%/20%,目前股价对应PE为21X/17X/14X,维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧,提价效果不达预期,影响收入增速