双汇发展:屠宰量大幅增长,肉制品量价齐升

双汇发展18Q1共录得收入119.9亿元,同比-1.78%,收入增速略逊于预期,录得归母净利10.6亿元,同比+21%,基本符合预期。

经营分析

屠宰量大幅增长,生鲜品营业利润率同比+2ppt:受益于低位的生猪价格,以及环保收紧的影响,Q1双汇的生猪屠宰量同比+35.2%至392万头,屠宰产能利用率的上升拉低了单位成本,助推营业利润率同比+2ppt至3.3%,头均利达59元。我们预计随着环保政策的继续执行,双汇屠宰市占率将会大幅提升,2020年年屠宰量计划可达2000万头,年复合增长率达12%。

受销量以及肉价影响,生鲜冻品端收入同比-8.9%:相比屠宰量同比>30%的增速,18Q1生鲜冻品销量同比仅+5.6%,主要是由于(1)中美猪肉价差缩小,双汇进口肉销量下降;(2)国内猪肉价格低位,较多量内销进入肉制品生产;以及(3)库存冻肉的增加。同时由于猪肉销售均价同比-13.8%,屠宰生鲜冻品端收入同比-8.9%。

肉制品量价齐升:18Q1双汇共销售肉制品37.7万吨,同比+6.1%,高、低温肉制品销量都录得同比个位数增速,而得益于17年年底全面清理低端肉制品,18Q1高端产品占比的提升,拉伸肉制品销售均价同比+1.3%,肉制品端整体销售收入同比+7.4%,为16年以来的最快的增速。我们预计随着双汇自身机构改革的推进,将高低温产品生产分开、渠道分开、考核分开的内部管理,以及销售政策向高端产品倾斜的方针,2018年肉制品有望维持高个位数增速。

受制于其他原材料价格上涨,肉制品利润率环比下滑:从17Q4开始,虽然猪肉价格低位,但受制于其他原材料价格的上涨,以及中美猪肉价差缩小,更换原材料的影响,18Q1的肉制品营业利润率环比-1.6ppt/同比+0.6ppt,我们估计亦有部分配合新品以及高端产品推广所带来的费用投放影响。

投资建议

我们预计2018-2020年收入分别为535亿元/572亿元/615亿元,同比+6.1%/6.8%/7.5%,净利分别为48亿元/53亿元/58亿元,同比+11%/9%/10%,目前公司股价对应18/19年PE分别为18X/16X,维持买入评级。

风险提示

猪价急速上行,影响毛利率水平。新品投放不及预期,肉制品销售下行