东方园林:订单饱满+经营现金流良性发展的PPP龙头

经营分析

2017年业绩维系高增,订单饱满保未来业绩持续增长动力。1)公司2017年实现营收/归母净利/归母扣非152/21.8/22.9亿,同增78%/68%/84%,业绩高增主要系PPP项目加速结转,公司2017年中标金额达763亿元,同增83%,其中PPP项目达716亿元;净利率下滑0.82pct至14%,主要系处置子公司申能固废环保产生1.2亿投资损失。2)分业务来看,市政园林/水环境综合治理/全域旅游/固废处置营收占比达30%/46%/7%/10%,市政园林/水环境综合治理/固废处置同增57%/76%/24%,增量营收主要由市政园林/水环境综合治理/全域旅游贡献,分别贡献25%/45%/17%,截止2017年公司中标生态环保/旅游PPP项目市占率达13.4%/10.7%。3)公司毛利率下滑1.27pct至31.6%,主要系市政园林/水环境综合治理毛利率分别下滑1.4pct/2pct至28%/33%,毛利率下滑主要系人工成本上升;期间费率下降0.9pct至11%,主要系财务费率下降0.9pct至2.6%。

公司经营现金流超预期,我们认为公司项目现金支付比例超40%+往期回款比例超50%,未来经营现金流持续良性发展。1)根据公司公布的前20大施工项目明细,2017年公司项目营收回款比例达54%,扣除11%增值税,意味着公司当期营收的44%以现金支付。2)根据公司应收账款账龄估算,2017年公司收到的往期应收账款占2016年应收账款的53%,公司应收账款回款良好。3)2017年公司经营活动产生的现金流量净额达29亿元,同增86%,应收账款同增49%至75亿元,存货同增82%至124亿元。

现阶段市场对PPP疑虑颇多,我们认为现阶段PPP的主要矛盾在于规范性。公司作为规范的民营PPP龙头(第四批示范项目中入选7个项目,0出库项目),在环保行业持续高景气度背景下,公司长期良性发展确定性强,

投资建议

预计公司2018/2019年EPS为1.24/1.88元,维持目标价23元,对应2018/2019年PE19/12倍。

风险提示

存货跌价损失、应收账款坏账、PPP落地不及预期、宏观经济政策风险。