天银机电:军工电子业务或迎来新一轮增长,冰箱压缩机零部件业务呈现结构性变化

事件:

1、公司发布17年年报,17年实现收入7.73亿元,同比增长18.10%,实现归母净利润1.91亿元,同比增长15.30%。

2、公司发布18年1季度业绩预告,预计实现归母净利润4068.34-4576.89万元,同比下降10-20%。3、全资子公司华清瑞达终止收购神州飞航55%股权。

军工电子业务:在手订单同比增长55%,18年或开启新一轮增长。

17年军工电子业务业绩增长主要来自讯析科技。16年9月讯析科技实现并表进入华清瑞达,17年军工电子业务实现收入1.48亿元,同比增长37%;实现归母净利润5935万元,同比增长44%。根据业绩承诺完成公告,15-17年华清瑞达本部(不含讯析科技)扣非净利润分别为3552、3176、3585万元,17年虽恢复增长,但整体增速并不高,仅为12.9%,预计讯析科技17年实现净利润2300多万,为华清瑞达整体业绩增长做出了主要贡献。

18年1季度在手订单同比增长55%。18年1季度虽然军工电子业务较去年同期下降70-85%,我们认为主要原因除了部分订单继续受军改影响交付延迟、军工订单主要集中在下半年交付外,公司军工电子业务规模逐步扩大,有能力承接较大体量的订单,但相应交付确认收入时间较长。公司通过17年积极布局,大力拓展电子战、电子侦察、进口替代型高端装备市场,且随着军改影响逐步削弱,目前在手订单较去年同比增长54.81%,达到1.07亿元,为之后增长打下良好基础。

18年或将开启新一轮内生增长。17年公司电磁频谱安全业务开拓了淮海工业集团、四创电子等客户,市占率进一步扩大;航空电子模块部分型号产品转入批量生产;高速通信产品初步实现军用通信、电子侦查等市场的产业链布局;人工智能型认知电子战模拟系统原理样机、太赫兹试验技术项目已成功完成研制并交付客户;天银星际在开拓民用市场的同时实现了向军工市场的突破,已获得某重点军工单位原理样机订单。我们预计18年随着军改影响逐步消除,或将带来军工电子业务较大业绩弹性,且考虑到全军大力推进实战化训练,随着公司雷达目标模拟器、ATE射频激励源等电磁频谱安全业务以及高速信号处理、航空电子模块等军品逐步定型列装,18年公司多个型号配套产品将力争进入批量生产阶段,军工电子业务有望迎来新一轮内生增长。

利用军用技术,积极拓展民用市场。①高速信号处理平台产品积极拓展民用通信市场,其主要竞争对手为美国国家仪器公司的BeeCube系列产品。②工大雷信与乌克兰技术科学院联合开展单频连续波体制探地雷达研制,并已获得深圳市政府立项支持,后续定型产品将首先应用于地下空洞探测和滑坡预警等领域。③17年华清瑞达完成了24GHz汽车雷达模拟器原理样机的研制及交付工作,后续衍生型号正在研制过程中。

冰箱压缩机零部件:变频控制器和迷你型PTC起动器贡献主要增量。17年公司冰箱压缩机零部件业务实现收入6.25亿元,占比为81%,同比增长14.43%;实现净利润约1.32亿元,占比69%。其中:①变频控制器实现收入1.51亿元,同比增长71.26%,占冰箱压缩机零部件业务比重为24.13%;17年变频冰箱销量同比增长83.56%,占冰箱销量比重为17%;②迷你型PTC启动器,实现收入0.52亿元,同比增长27.42%;变频控制器和迷你型PTC等节能型产品占比逐步提高,并成为主要增长点。对于其他零部件业务,16、17年收入增速分别为1.02%、3.36%,考虑到冰箱行业整体个位数的增长,以及随着变频控制器和迷你型PTC逐步替代传统PTC产品,预计其他零部件业务或将略有下滑。未来增长仍主要看变频和迷你型PTC起动器业务。受新版能效国家标准政策实施、变频技术广受市场追捧、节能节材趋势显著等利好因素的驱动,公司迷你型PTC起动器和变频控制器等作为高端节能冰箱及变频冰箱的核心部件,市场需求大幅攀升,占比逐步提高,公司产品呈现结构性变化。公司目前已完成变频控制器生产线的产能建设,18年1季度公司冰箱压缩机零部件业务同比增长10-25%,变频控制器和迷你型PTC起动器继续延续迅速增长的态势,我们预计公司18年传统主业整体将保持稳步增长,增速在15%左右,为公司后续向军工电子领域转型提供强有力的支撑。

投资建议:我们认为,公司不仅传统主业受新能效标准及产品结构优化等影响保持稳步增长,并不断加大军工电子业务布局,将受益于国防信息化建设、军改影响逐步消除以及新产品不断定型放量,军工电子业务或将迎来新一轮内生增长;收购工大雷信新增雷达总体业务,迈入核心装备领域。根据公司18年1季度军工电子业务表现及订单情况,考虑到部分订单继续受军改影响延迟交付,且交付周期存在不确定性,对军工电子业务盈利稍作修正,基本维持前期业绩预测。我们预计18、19年的净利润分别为2.30、2.82亿元,EPS分别为0.53、0.65元,对应当前股价的PE分别为27、22倍,维持“买入-A”评级。

风险提示:业绩增长、外延并购、内部整合等低于预期。