固定收益2017半年度策略:未雨绸缪需去杠杆,砥砺前行静待曙光

长期视角看面临的问题。基于国际经济的复苏环境和我国汇率的压力,货币政策在未来的某些时点有收紧的需求,但是与此同时,我国的宏观经济环境当前仅是企稳,经济周期和其他国家并非完全一致,2020年之后还将面临劳动力人口逐年降低的问题,货币政策可以紧缩的空间相对有限。如果一切仅止于此,那么就是经济增长承压、需要寻找新增长动能的挑战,但当把另一个关键背景——高杠杆率考虑进去的时候,我们未来面临的就不仅仅是挑战,而是可能的风险。

当前重要目标是去杠杆。从其他国家的历史来看,杠杆的增加是一个自发的过程,要市场自发地降低杠杆基本不太可能,而每过一段时间,高杠杆聚集的风险就会因经济周期或金融风险而爆发,进行一波出清。高杠杆叠加老龄化,不仅给经济增长带来压力,往往也暗含着经济金融危机,一方面,人口老龄化导致储蓄率下降,劳动力人口减少使经济增速放缓,最终杠杆产生波动或被动下降,诱发经济金融风险。另一方面,高杠杆也制约着货币政策的自由度。我国全社会杠杆率逐渐走高,在整个杠杆体系中,金融杠杆是重要的一环,金融杠杆所产生的影响可能比它可观测到的规模更大。当前国内外情况平稳,但几年后就将迎来挑战,因此是合适的去杠杆时机。具体方式则是稳增长和去杠杆同时进行,降低杠杆来争取更多的时间,再用经济发展来消化杠杆。

下半年政策预期和策略。为了实现稳增长和去杠杆的目标,我国需要采用货币政策和金融监管政策组合的方式。收紧货币政策可能在刚转向的短期能够起到抑制杠杆率的作用,长期则很可能是无效甚至负面的,未来的货币政策预计依旧维持中性偏紧。金融监管政策则是当前解决杠杆问题的重要手段,首先是操作相对灵活,其次是能从本质上梳理风险,保留合理的杠杆。我们认为监管政策在今年下半年仍将继续、去杠杆的过程也会继续。策略方面,债券市场的利率变动趋势依旧是由基本面因素决定的,经济增速和通胀在下半年或有一定压力,但短期增速有底,下半年趋势性机会仍旧没有到来,预计债市依旧震荡为主;若拉长时间周期,当前也许是在曙光前夜,债券配置价值在逐渐显现。对于交易机会的判断需要关注其他方面对市场预期和市场情绪的影响,对于监管考核时点、美联储议息会议、季末等相对确定的影响,市场通常会有提前预期,并在真正发生之后根据预期差再次变动。相对不确定的是金融监管政策的节奏,我们建议在基本面数据相对乐观时,关注政策面;在基本面走弱时,回归基本面。

风险提示:政策不及预期;外围市场波动等。