合景泰富:优质土储、2017年推写字楼及一二线城市住宅物业销售

2017年销售增长强劲有力推持高毛利率–展望2017年,合景泰富合同销售目标增长25.6%。推售的项目达57个,集中在一、二线高增长城市如广州、北京、上海、杭州等,有利维持高毛利率。合景泰富亦将力推不受房地产调控政策的写字楼销售。我们以2017年预测资产净值人民币8.47元并给予3成折让推算出未来12个月目标价为6.68港元。由于潜在升幅达16.8%,我们建议买入。

合计派息0.51元比率为44%–合景泰富2016年收入88.65亿元(人民币.下同),按年增加6.3%,其中物业销售79.23亿元(占总收入89%),增加4.8%,其他收入包括租金、酒店和物业管理收入。纯利34.62亿元,按年微增1.4%,每股盈利为1.15元,派末期息每股0.4元,特别息每股0.11元(2015年并无特别息),合计派息0.51元,派息比率35%-44%(2015年为25%)。虽然毛利率微跌1.5个百分点至34.6%,但仍维持行内较高水平。

优质土储集中一线及高增速二线城市–2016年合景泰富合同销售223亿元,按年增加10.4%,符预售目标220亿元。其中,一线城市(广州、北京、上海)销售达113亿,占比51%,二线城市销售110亿元,占比49%,贯彻深耕一二线的长远发展目标,亦为维持高毛利率的主因。年内新增的12幅土地,集中在高增速的一二线城市如广州、佛山、上海、杭州等,大部分新增土储为2016年上半年买入,地价成本相对便宜(不计香港土储后之平均地价:每平方米4,460元),对于维持高毛利率有利好作用。展望2017年,合景泰富合同销售目标为280亿元,增长25.6%,目标积极进取。可售资源达到460亿元,增长37.3%,为历年高位。2017年推售的57个项目中,其中15个全新项目将于年中推出,集中在北京、广州、上海、杭州等地。积极进取的销售目标及集中一二线的战略部署相信能继续维持高毛利率及收入盈利的增长。

2017力推写字楼销售不受限购国策影响–近期内地政府公布楼市调控措施,主力针对一、二线城市,包括北京、广州、长沙等22个城市,其中17个城市推出限购、限贷措施,为合景泰富销售增速带来隐忧。然而,面对国策对房地产市场的调控,合景泰富于2017年上半年将力推写字楼整幢出售以达至全年的销售目标,其位于上海、广州、北京、成都的写字楼项目即将全面落成。是次写字楼项目都位处于其城市的核心商业地带,如上海的洋浦区、浦东后滩区、北京通州区等,该些地段的整幢写字楼供应极少,相信会有极高的吸引力,预料其总体写字楼销售货值将达100亿元。此外,是次写字楼的土储为2014-15年所买入,地价成本相当便宜,预算其毛利率将比2016年整体毛利率34.6%为高,可为合景泰富带来可观的收入及盈利,并藉此推高2017年整体的毛利率。

净负债比率比同业低现金流稳定支持高派息–合景泰富于2016年的净负债比率由69%降至66.8%(撇除现金及受限制现金),低于业内平均水平。面对人民币贬值及美元升值的影响,年内已提前赎回3亿美元优先票据,并重新发行200亿人民币的境内熊猫债券,以及2.5亿美元的5年期境外债券,将其境外借贷比例由44%大幅下降至23%,其平均借贷利率亦由7.4%下降至6%。预料今年美元利率进一步上升以及人民币下行风险对合景泰富的负面影响有限,将减少对其利息支出造成压力,为未来投资及发展奠下基石。

鸭脷洲地皮发展策略成疑–年内合景泰富联同龙光地产(3380)合资破纪录以168.55亿港元投得鸭脷洲利南道地皮,其发展项目预料兴建300-400伙,主力四房以上的单位,当中包含或作价上亿元的单幢别墅,平层单位最小约1,300平方呎。楼面成本约每平方呎2.2万元,预计建筑成本约5,500元,成本相信达3万元水平,料2020年落成发售。合景泰富及龙光地产均为首次进入香港地产市场,便以破纪录地价投得地皮,面对香港地产市场卖盘呎价屡创新高,状况能否长时期持续将成疑问。值得参考的中国海外(688)年内在同区推出的南区左岸开售呎价亦约2.2万元。项目并不会在17-18年对合景泰富的现金流及销售带来负面影响,唯长远项目的发展策略值得注意。