贵州茅台:压得越紧,弹得越高,17年净利有望大增40%

4Q营收超预期,净利低于预期。4Q16营收同比增39%大超我们预期的25.9%,归母净利同比增2.1%远低于我们预期的42.9%。营收超预期应是4Q15基数已低,11月中旬加快发送之前欠货。净利低于预期可能因预收款确认大幅滞后于消费税,这与经销商会传出集团上缴税金达188亿同比增23%相符。

2016估计实际未确认预收款超80亿,4Q16税、费同比增幅应远超营收。

我们估算,连续两年预收款确认滞后迭加,2016年财报截止日,茅台未确认预收款总额可能超80亿,这也可能触发了11月中旬预收款打款模式调整。因未确认预收款,可能导致消费税金比率、所得税率远超正常值,我们估计2016年茅台营业税金及附加比率可能达15%,较2015年增约4.7pct。4Q16因1Q17货物提前生产备货,该项比率可能达18%,略高于3Q16的17%。

17年增量15%,具体形式可能多样化,价格应是重要关注指标。按酒厂口径,17年茅台酒预计销售2.6万吨,增约15%。从经销商会传出信息来看,酒厂可能通过新品、订制酒、出口、生肖酒等方式消化增量。但具体模式及节奏估计会根据实际市场形势调整。从这一点来看,酒厂17年仍会注重一批价。

压得越紧,弹得越高。考虑营收确认、税率等的正常化,上调17、18年归母净利预测约5.6%、14%至233亿、290亿元,预计16-18年EPS为13.25、18.55、23.1元,同比增7.4%、40%、24.5%,动态PE为24.5、17.5、14倍。

茅台真实业务强劲,17-18年利润增速可能远超市场预期,且18年春节前后提价概率很高,从而可能推动业绩再超我们预期,维持“强烈推荐”。