债转股指导意见解读:再谈债转股,48次“市场化”

报告摘要:

我们在今年上半年推出债转股专题报告《债转股专题:激励、冲突与协调》,彼时市场对债转股存在两个疑问:1、会不会做?2、“良药”还是“毒药”?普遍预期分别为“不会做”以及“毒药”。但是我们一直坚定认为,债转股一定会做,核心只是在如何做,同时强调,债转股到底是不是良药,能不能市场化是关键。

从决策层近期动作来看,高层对“债转股”相当重视,可谓比市场更重视。国务院连发两个文件(《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》以及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》),同时召开新闻发布会,正式确定债转股大幕拉开。文件对市场的各种疑虑做出了回应,“市场化”是最抢眼的特征,实际可谓整个指导意见的根基,全文出现了48次“市场化”字眼。

决策层重视程度高表明债转股可能是下一阶段重点推行的动作之一,指导意见科学合理使得该受益的企业可以真实受益,我们认为假设按照意见内容推行,那么参与的银行、被转股企业以及实施机构都有可能是受益对象。由于本轮债转股不同于上一轮,因此可以认为具备一定经验,但尚不完备,比较可能的情形是从试点开始逐步加大动作。

转股对象正面清单:发展前景较好,具有可行的企业改革计划和脱困安排;主要生产装备、产品、能力符合国家产业发展方向,技术先进,产品有市场,环保和安全生产达标;信用状况较好,无故意违约、转移资产等不良记录。负面清单:扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸企业”;有恶意逃废债行为的企业;债权债务关系复杂且不明晰的企业;有可能助长过剩产能扩张和增加库存的企业。

我们不可能百分之百排除出现非市场化现象的可能,但这世上本来就没有百分之百的事情。

此外,一些意识形态上的看法认为即便是市场化的债转股也仍然不是市场化的,应该让市场自发地选择解决方案,该破产的就破产。对此,我们认为一句话足以解释:“解铃还须系铃人”,当前的许多问题是在市场化改革尚未完成的过程中形成的,自然不能完全用市场化的思维模式来认知。