李宁:新产品重塑品牌形象

我们将李宁的目标价从6.00港币上调至7.10港币,主要是因为在清空旧库存和推出新产品的推动下,利润率提升超过我们的预期。我们认为李宁瞄准年轻一代的战略以及推出更多价廉物美的功能性产品将重塑其品牌形象。展望未来,我们认为新产品的推出和全渠道拓展将支撑其扭亏为盈和持续增长。我们对该股维持买入评级。

支撑评级的要点。

产品创新:由于15年下半年开始,李宁成功推出了多款新产品,主要产品类别篮球、跑步和健身的增长将超过集团的平均水平。其中,定价在每双200-500元的智能跑鞋尤其受到年轻消费者的喜爱。以赤兔跑鞋为例,75%的购买者都是80、90后。部分旗舰款跑鞋,例如超轻十三代预计将在2016年实现100万双以上的销量,这在国产运动品牌中非常少见。我们预计新产品的推出和成功的去库存将缩小李宁与安踏的门店销售率差距,2017年有望将这一差距从2015年的15%降至10%以下。

库存清空:在为期三年的清库存之后,我们预计到2016年底库存销售率将恢复至6.5个月的正常水平。假设新产品增长10%,六个月以上的老旧库存将维持不变。因此我们预计到2016年底,六个月以内的库存将占到渠道库存的63%,未来两年这一比率将进一步提高至70%。

有效的成本控制:最大的费用支出项为广告和促销,占到2016年上半年收入的12%,而安踏等同业仅占11%。考虑到李宁的收入基数较高,而且零售收入占到45%(包括自营门店和在线销售),而国内运动服饰品牌通常都以批发模式为主,所以我们认为其广告和促销费用率还有进一步下降的空间。我们认为2017年9月CBA赞助到期将在2017年和2018年分别为公司节约1亿人民币和4-5亿人民币。从2018年开始,广告和促销费用率预计将稳定在11%左右。

影响评级的主要风险。

库存清空和成本控制不及预期。

估值。

我们的目标价7.10港币以现金流折现模型为基础,假设永续增长率2.0%、加权平均资金成本率8.8%。