天喔国际:自有品牌业务录得增长,渠道建设加快

中报收入同增0.8%,净利润下滑15.5%,财务状况改善:2016年上半年公司实现营收24.8亿元人民币,同增0.8%,归母净利润同减15.5%至1.3亿元。

自有品牌产品收入同增10.9%至11亿元,收入占比扩大至44%,毛利占比扩大至64.5%,符合我们预期。第三方品牌同减5.9%,较2H15有所好转。公司毛利率上升3.6pp至21%,自有品牌产品毛利率上升3.3pp至30.8%。经营利润同减9%,经营利润率下降1pp至9%,因为分销成本率上升3.6pp至11.7%,主要是公司今年年初起从南浦收回自有品牌非酒精饮料全国代理,以致分销费用和存货上升。扣除非经常性损益(出售南浦2%股权所得收益及捐赠2.2千万)1.8千万后,净利润率下降1pp至5%。运营上看,公司存货周转天数增加22天至92天,应收账款周转天数增加7天至161天,主要是第二季度极端天气影响,预期全年周转效率有望加快。公司财务状况改善,录得来自经营活动的现金净流入2亿元,同增267%。自由现金流录得净流入,随着全国生产线布局完成,目前天津工厂在建,预计未来营运资金和资本开支减少,财务状况将继续改善。中期派息0.029元人民币。

自有品牌扩张脚步加快,新品推出优化产品结构,同时加快渠道完善脚步:自有品牌营收占比加大,提升盈利能力。我们预计未来天喔自有品牌的占比将持续提升,到2017年自有品牌的收入占比将达到50%,综合毛利率有望持续提升至25%左右。自有品牌的毛利率仍有提升空间,得益于高毛利率产品推出。

1H16非酒精饮料毛利率增长12pp至39%。自有品牌的新产品“天喔生意”冷泡水,椰子水和巴诺咖啡均已经上市,在线上线下渠道进行推广,预计将继续优化毛利率。公司的食品和零食中的礼盒因为15年春节提早使得1H16销售总额受到影响,毛利率下滑3.2pp至25.8%,我们预计2H16将会好转。管控能力提升,终端渠道的建设加快。公司收回非酒精饮料全国范围的代理权,对终端销售管控能力提升。“天喔茶庄”已在全国布局完善了销售系统,下一步将完善自有品牌非酒精饮料的铺市。16年公司将战略性发展线下特通渠道和校园的经营。

估值与评级:我们预测公司2016-2018年EPS分别是0.17元、0.19元、0.22元,对应2016-2018年动态PE分别为10.4倍、9.1倍和8倍。我们以16年度预测市盈率15倍为目标,给予目标价2.89元,维持“增持”评级。

风险提示:自有品牌发展速度或低于预期;食品安全问题。