特步国际:功能性产品获认可,盈利能力提升

投资要点:

中报收入同增6%,净利润同增10.6%:2016年上半年公司实现营收25.3亿元人民币,同增6%,归母净利润同增10.6%至3.8亿元。公司营收增速略低于预期,净利增速符合预期。鞋子收入同增16%至17.4亿元,占比提升6pp至68.6%,服饰同减12.8%至7.4亿元,占比下滑6.3pp 至29%。公司推出的专业跑鞋产品获得高认可带动增长。且鞋履毛利率44.2%高于服饰41.7%,功能性产品售价较高,占比提升从而优化整体毛利率。公司毛利率上升1.5pp 至43.3%,经营利润率上升2.1pp 至23%,因为销售费用率下降4pp 至12.6%,主要是广告费用减少,首先公司定位于高性能运动品牌因此减少非体育相关的推广,也为平衡全年广告费用。净利润率上升0.6pp 至15%。运营方面,公司存货周转天数改善17天至55天,应收账款周转天数增加18天至122天,公司运用供应商的信贷融资改善整体运营周期28天。1H16应收账款减值拨备约6370万,相较于1H15年的230万大幅提升。公司来自经营活动的现金净流入2.3亿元人民币,较1H15现金净流出大幅改善。中期派息0.105港元。公司受益于功能性产品销售占比增加,盈利能力提升;现金流充沛,账面净现金29亿。

电商高速发展,童装业务受内部整合影响略下滑:截止2016年上半年,特步品牌门店6800家,较15年底净减少200家,童装门店600家,与15年底持平。公司控制门店数量,提高40个独家分销商的直营开店比率至50%,使渠道扁平化,降低存货风险。线上业务所贡献的收入大幅增长约100%,占集团总收入约15%,线下渠道童装销售占收入比大约3-5%,受到业务团队内部去整合影响销售下滑,预计16年童装不会新开店。1H16线下同店增速保持在中单位数,终端折扣保持稳定在75折,特步品牌线下销售依然录得增长。

订货会数据稳健增长,电商是主要增长动力之一:公司3Q/4Q16订货会均录得高单数增长,且作为天猫销售顶级运动品牌参与双十一线上活动,预计电商会是主要增长动力之一。1H16公司赞助40场马拉松比赛,体育营销力度加大,有助于提升定位运动品牌影响力,并乘势今年8月份推出跑鞋新款。

估值与评级:我们预计公司16/17/18年度每股盈利分别为0.32、0.38、0.46元人民币,现价相等于16年度预测市盈率10.7倍,我们以16年度预测市盈率13倍为目标,调高目标价5.12元(原目标价4.37元),维持“增持”评级。

风险提示:内地体育产品行业竞争或加剧;体育用品行业增长或不及预期。