大北农:迎接新一轮成长,多因素推升净利弹性

投资要点

事项:大北农披露业绩快报,15年营收161亿元,同比-12.7%,归母净利7.1亿元,同比-10.7%,全面摊薄EPS0.26元。其中,4Q15营收44亿元,同比-15%,归母净利3.2亿元,同比-11%。

平安观点:

4Q15营收、净利同比-15%、-11%近业绩预告中值,略低于我们预期的-9%、-6%。虽猪价上涨,但补栏速度低于预期,公司客户调整压力更大。

调整可能已近尾声。行业方面,养殖户补栏滞后已近1年,随着自繁自养已持续盈利3个季度,头均盈利普遍超500元,可能刺激养殖户信心恢复。同时,15年初开始的严抓环保已近一年,边际负面影响应已下降。公司方面,大北农此前客户群以中小养殖户为主,但公司判断生猪养殖行业集中度提升速度超预期,自2H14已开始大力转向中大猪场,营收结构正逐步调整。

迎接新一轮成长,多因素推升弹性。猪价持续高位必然推动新一轮补栏,利好猪料需求回升。依托猪联网、猪交易、金融平台、内部组织变革,大北农转向规模养殖场已约一年半,业务结构和竞争模式符合趋势,有望再次显著提升市场份额。成本端豆粕、玉米等主要原料价格降幅仍超双位数。费用端,销售服务人员15年已减员20-30%,通过分流等16年继续减员,增发资金也将降低财务费用,多因素共振将推高16、17年利润弹性。

维持大北农生猪产业链整合最可能赢家判断。12年大北农养猪服务平台初步成型,2H14开始强化猪联网为核心,16年往上可能拓展养猪合作、往下主推猪交易,全面抢占规模猪场,新一轮成长周期已开始。中国生猪产业链正快速变革,大北农管理层战略领先、执行能力强,公司战略转型、技术基础、产品体系上领先于同行,最可能成为生猪产业链整合赢家。

维持“强烈推荐”评级。考虑生猪存栏回升速度低于预期,下调15、16年归母净利约3%、7%至7.1、10.4亿元,预计15-17年EPS分别为0.26、0.38、0.58元,同比-11%、+46%、+52%,动态PE为39、27和18倍。我们看好大北农优秀管理层和已建立的平台优势,增发可能助推公司进入新一轮3-5年的成长期,且16年净利弹性值得期待,维持“强烈推荐”评级。

风险提示。经济疲软拖累猪肉需求,或爆发严重生猪疫病,拖累业绩。