北京汽车:2015年盈利或不及预期;等待2016年的复苏:

尽管北京汽车15年4季度销量强劲回升,但由于自主品牌业务亏损扩大以及北京现代利润率恢复低于预期,我们认为公司2015年盈利可能仍达不到较高的市场预测。展望未来,经过2015年的低谷后,我们认为受北京奔驰增长持续强劲的推动,公司2016年盈利有望实现恢复性增长。由于盈利预测下调,我们将目标价由7.30港币下调为6.50港币,维持对该股的持有评级。我们建议等16年2季度盈利增长恢复正增长后再考虑买入该股。

支撑评级的主要因素

销量回顾。北京汽车2015年总销量同比增长4.8%至165万辆。1)北京奔驰销量同比大涨72.0%至250,188辆,主要是受新C 级轿车和新SUV GLA 市场反响好于预期的推动。2)北京现代销量同比下滑5.1%至106万辆,主要是因为车型组合疲软,而日系品牌和国内品牌分别从高端和低端两头夹击给韩系品牌带来竞争压力。3)自有品牌销量同比增长8.9%至337,102辆,低于年初400,000辆的激进目标,主要是因为SUV 销量相对疲软,但新能源车(NEV)销量激增至20,000辆,高于15,000辆的目标。

业绩预览:尽管15年4季度销量环比上升58.5%,但我们预测2015年全年盈利可能不及预期,原因包括:1)由于14年4季度是公司赴港上市的特殊季度,我们认为该季度通过成本削减而大幅缩小亏损的现象不大可能出现在15年4季度;2)北京现代的折扣加大可能会抵消零配件成本的潜在下降,从而导致15年4季度利润率恢复不及预期。

2016年销量前景:1)受C 级/GLA 销量进一步增长和新车GLC 增量贡献的推动,我们预测北京现代销量将达到320,000辆(上升28%);我们的预测高于公司300,000辆的目标;2)北京现代制定了112万辆(同比增长5.4%)的目标,鉴于缺少有竞争力的新车型,我们认为该目标的实现具有挑战;3)自有品牌车型销量目标为400,000辆(增长19.0%),我们认为该目标能否完成主要取决于新SUV 车型的表现。

评级面临的主要风险

销量不及预期;竞争加剧导致利润率下滑;自有品牌亏损高于预期;汇率出现不利变动。

估值

我们将2015-17年盈利预测分别下调25%、11% 和 11%,以反映自有品牌业务亏损扩大以及北京现代利润率的下滑。我们调整后的2015-16年预测分别比市场预期低33%和24%。

我们认为当前估值(9.5倍2016年预期市盈率)并不便宜。鉴于16年1季度盈利基数相当高,我们建议等16年2季度盈利恢复正增长后再考虑买入该股。