海昌海洋公园:给予买入评级

我们认为海昌海洋公园是一个专注的主题公园开发及运营商,维持“买入”评级以及目标价2.1港元(7.75, 0.0002, 0.00%)。

主题公园运营的利润贡献持续增长—来自于公园运营的收入和毛利占集团总体收入及毛利的比例,由14年上半年的62.8%/68.4%增长至今年上半年78.9%/78.8%。主要得益于公园运营板块的利润率显著提升、较新的公园运营成功步入成长期及入园人次的稳定增长,海昌海洋公园2014年全年公园收入经调整后的EBITDA 为人民币(6.4005, 0.0000, 0.00%)5.54亿(同比增长22%),15年上半年为人民币1.97亿(同比增长46.3%)。

预计上海海昌极地海洋公园在首个运营年度实现盈亏平衡——公司管理层预期上海项目步入成熟期后每年入园人数达到约560万人次。预计首个运营年度的入园人数约为260万人次。平均客单消费约286至312元人民币,低于上海迪士尼预期的门票价格。管理层预计在上海项目全面运营的首个年度即可实现盈亏平衡。因此,上海项目的初期亏损对集团整体利润的负面影响可忽略不计。

估值:海昌海洋公园现时股价对应10.5倍的EV / EBITDA以及25.1倍的16年预测市盈率,较同行17.4倍/28.6倍的平均值分别折让39% / 12%。由于在主题公园的早期发展阶段折旧费用(非现金开销)会对报告期净利润有一定程度影响,因此,我们认为EV/EBITDA可作为主题公园业务一个较好的估值基础。根据分类加总估值法,我们给予目标价2.1港元,对应2016年预测12.2倍的EV/EBITDA ,较同行仍有29%的折让。