民生银行:业绩符合预期,关注新行长人选落地及战略转型推进

投资要点

事项:民生银行公布15年三季报。2015年前3季度净利润同比增4.3%,总资产4.37万亿元(+16.1%,YoY/+1.72%,QoQ),其中贷款+13.0%YoY/+1.5%QoQ;存款+12.94%YoY/+2.86%QoQ。营业收入同比增16.30%,净息差2.29%(-32bpsYoY/-6bpsQoQ),手续费净收入同比增长36.5%。成本收入比27.85%,同比下降2.66%,不良贷款率1.45%(+9bps QoQ)。拨贷比2.35%(+15bps,QoQ),拨备覆盖率161.62%(-1pct,QoQ)。公司核心一级资本充足率9.00%(-15bps QoQ),资本充足率11.36%(-21bps,QoQ)。

平安观点:

业绩符合预期,利息收入拖累营收增长

民生银行2015年前三季度净利润同比增4.3%,基本符合我们预期,营收同比增16.3%,其中利息收入增速有所下滑,同比增4.6%(2015Q3环比负增1.3%),手续费收入保持平稳,增速仍维持在36.5%。成本收入比为27.9%,同比下降2.7%,经营效率的改善仍在持续,拨备计提仍然维持较大力度,减值准备同比增88.5%,单季年化信贷成本达到2%,环比2季度又提升了20bps。

息差表现略逊同业,资产结构调整应对

民生银行2015年前三季度息差为2.29%,环比降6bps(vs股份制银行环比2bps的降幅),而与14年息差水平比较,民生较14年下降了30bps(vs股份制银行平均降幅为5bps),表现明显逊于行业。不过我们也注意到民生正在通过资产结构的调整予以应对,投资类资产3季度环比增加10%,今年前三季度同比增速达到78%,占生息资产比重较年初提升4个百分点,贷款增速保持平稳(同比增13%),同业资产规模有所收缩(同比下降1%),高收益资产配置力度的增加有望使民生在今年4季度及明年的息差表现有所改善。

不良生成回落,拨备仍有压力

民生银行2015年三季度不良率为1.45%,环比增加9bps,我们测算的加回核销3季度年化不良净生成率为1.7%,虽较2季度2.2%的水平有所回落但仍处于高位,在经济下行压力仍然较大的情况下,资产质量是否能够持续改善仍待观察。民生银行2015年前三季度拨备覆盖率为162%,环比基本持平,拨贷比为2.34%,环比上升15bps,未来拨备仍有压力。

投资建议:维持“推荐“评级,关注新行长人选落地及战略转型推进

考虑到今年下半年多次降息以及资产质量压力,我们下调民生银行2016年盈利预测增速至7.6%(原预测12.8%),民生银行目前仍处战略调整期,但未来发展的方向正逐步清晰,凤凰计划的铺开和大事业部制改革的启动将对公司带来的变化值得注意,同时,新行长有望在年内走马上任,公司发展正重新步入正轨,目前公司对应2015/16年PB1.06x/0.94x(vs行业PB0.99x/0.89x),维持“推荐”评级,积极关注新行长人选落地及公司战略转型推进。

风险提示:资产质量恶化超预期。