贵州茅台:3Q15实际出货大超预期,16年春节前一批价大涨概率高

事项:贵州茅台公布15年3季报。1-3Q15实现营收(不含利息收入)231亿,同比增6.6%,净利114亿元,同比增6.8%,每股收益9.1元。3Q15营收为74亿元,同比降0.4%,净利35亿,同比增2.1%。3季度营收略低于我们预期,但结合预收款来看,实际出货则超我们预期。

平安观点:

3Q15营收降0.4%,同比基本持平,但预收款同比超预期,实际出货增速较快。我们测算,3Q15茅台实际出货量同比增加约42%,收到预收款对应销量同比增约34%,报表确认销量同比增约2%。3Q15预收款同比大增47亿至56亿。估计3Q15出货量增长来源于:

(1)4Q14大幅增计划量的效果自然体现了在15年每个月;

(2)酒厂允许部分经销商提前支取4季度的计划量;

(3)放宽银行承兑汇票条件也刺激了经销商进货,3Q15末应收票据环比2Q增加了43亿,不过我们猜测渠道库存可能环比小幅上升。根据我们草根调研,中秋期间茅台酒终端动销良好,一方面高端酒整体需求有增长,另一方面五粮液控量挺价,一批价从7月的580元挺至8-9月620元,让出了部分市场份额。

预计4Q15开始茅台供给明显偏紧,16年春节前一批价大涨概率高。由于酒厂并不愿意年底给经销商返利补贴,一批价低迷的背景下,控量挺价是提升经销商利润的战略之选,因此4Q15控量是大概率事件。根据年初规划,15年计划量同比持平即可,根据最新数据估算,估计4Q15飞天茅台出货2500吨左右即可实现全年计划,与终端实际消费量相比有3000吨左右的缺口,因此酒厂出货量的腾挪空间很大。我们判断4Q15酒厂即使让经销商预提一部分1Q16的计划,也很容易达到4Q15出货量同比下降、一批价回升的目的。报表方面,预计4Q15预收款环比将显著下降。

我们维持原有预测,预计15-16年EPS13.

14、14.30元,同比+8%、+9%,15、16年PE分别为15、14倍,需求强劲、价格回升可推动公司价值重估,维持“强烈推荐”的评级。

风险提示。经济增速下行超预期;主要竞品发力;一批价未能如期回升。