合肥百货:业绩略低于预期,收入增速进一步放缓为主因(修正版)

业绩略低于预期,1-3Q2012净利润同比下降13.09%:1-3Q2012公司实现营业收入67.70亿元,同比增长3.59%;归属于母公司的净利润3.37亿元,同比下降13.09%,全面摊薄后EPS为0.43元,公司业绩略低于我们之前EPS0.46元,同比下降8%的预期。公司净利润下滑主要是由于去年一季度公司转让合肥拓基房地产、蚌埠百大置业以及铜陵拓基房地产公司股权,增加当期投资净收益约1.34亿元所致,扣非后归属母公司净利润3.22亿元,同比增长24.90%。从单季度拆分看,3Q2012公司营业收入19.36亿元,同比增长0.49%,收入增速进一步放缓,低于二季度的4.94%;归属于母公司的净利润9445万元,同比增长0.42%,远低于二季度的40.68%;扣非后三季度单季净利润下降10.72%,主要是今年下半年不再享受并表因素以及单季度费用开支较大所致。

1-3Q2012扣非后高增速主要源于1-6月并表因素:1-3Q2012公司扣非后净利润增速达24.90%,主要是由于公司2011年6月完成非公开发行,收购合家福51.375%股权和乐普生40%股权,因此公司今年上半年的业绩包含并表因素。1H2012合家福和百大乐普生分别实现净利润6488万元和992万元,剔除并表因素后,我们修正公司1-3Q2012扣非后净利润增速为10.43%【1-3Q2012和1-3Q2011扣非后净利润为32187/25770万元,(32187-6488*51.375%-992*40%)/25770=10.43%】。

毛利率显着提升,期间费用率上涨温和:报告期内,公司综合毛利率上升1.10个百分点至18.90%,而期间费用率同比上升0.38个百分点至10.44%,其中销售/管理/财务费用率分别同比变动0.32/0.14/-0.08个百分点至3.19%/7.35%/-0.10%,公司销售费用和管理费用控制相对得当,而财务费用因去年剥离地产所带来的收益以及去年定增融资得到极大缓解。

区域垄断优势明显,明年业绩难有爆发性,估值有一定优势:我们维持公司2012-2014年全面摊薄后EPS分别0.58/0.67/0.78元(其中主业零售为0.56/0.65/0.76元),以2011年为基期未来三年CAGR7.0%,6个月目标价9.77元,对应13年主业15X市盈率。我们认为合肥百货较为稳健的持续扩张能力、未来受益于安徽居民消费升级的潜力都是我们较为看好的亮点,但短期受制于收入增速放缓,预计明年增速较难有爆发性增长,鉴于目前较低的估值倍数(12年13X),仍然维持买入评级。

风险提示:安徽零售市场竞争加剧,宏观经济下滑抑制居民消费需求。