宏观快评:央行“双降”维稳增长,资本外流压力可控

事项:

中国人民银行决定,自2015年8月26日起,下调人民币贷款和存款基准利率0.25个百分点, 同时放开1年期以上定期存款利率浮动上限,活期及1年期以下存款利率浮动上限不变。自2015 年9月6日起,下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点,并额外降低农村金融机构准备金率0.5个百分点,额外下调金融租赁公司和汽车金融公司准备金率3个百分点。

平安观点:

在当前经济下行压力仍存、国内外金融市场动荡、资本外流压力加剧的情况下,央行再度祭出了“双降”大招,货币政策明显呈现出与美国逆向的操作。我们的主要观点如下:1),“双降”加上人民币汇率贬值,均体现了央行维稳下半年经济增长的决心;随着政策的接续发力,下半年经济企稳是大概率事件。2)7月份外汇占款锐减及8月人民币汇率的贬值,引发了市场对于流动性紧缩的担忧,此次降准加上央行近期操作投放资金总规模过万亿,将有效对冲资本外流压力。3)降息将进一步压低社会融资成本,但年内再度降息的空间有限。4)1年期以上存款利率上限放开,使利率市场化改革再下一城,预计最快将在10月份宣布利率市场化完成。5)从当前央行的利率汇率政策来看,降准将是趋势性的行为,我们预计下半年还将有1个百分点的降准,年底存款准备金率降至17%。中长期来看,降准的空间仍然很大。

降准降息+汇率贬值,体现央行维稳下半年经济增长的决心。当前中国的宏观经济仍然面临较大的下行压力。7月份的宏观数据普遍回落:工业增加值增速有所降低,固定资产投资增速略有下滑,出口同比增速大幅回落,消费增速也略有回落。尽管存在季节性负面因素的影响,但无疑显示出当前经济运行整体仍偏弱,亟待政策的进一步支持。此番央行再度祭出“双降”的措施,加上8月11日通过完善汇率报价机制触发的人民币兑美元汇率大幅贬值,均体现了央行维稳下半年宏观经济增长的决心。人民币汇率的贬值对外有利于提振出口,并引导海外消费需求回流;而普遍降准降息则对内进一步降低实体企业融资成本,维持相对宽松的流动性环境;同时,对于农村金融机构、金融租赁公司和汽车金融公司的定向降准,则反映了对“三农”、“小微”企业的结构性支持,以及对促进消费增长的支持。

总的来看,我们认为随着政府工作重心向经济转移,宽松的货币政策搭配财政、产业政策接续发力,下半年经济企稳将是大概率事件。从当前央行的利率汇率政策来看,降准将是趋势性的行为,我们预计下半年还将有1个百分点的降准,年底存款准备金率降至17%。中长期来看,降准的空间仍然很大。

降准对冲外汇占款收缩,资本外流压力可控:7月份,国内股灾引发了大规模资本外流,同时提升了国内居民资金避险需求(将人民币兑换为美元),7月央行口径外汇占款下降3080亿元,金融机构外汇占款下降2491亿元,创有记录以来最大的负增长规模。而央行8月中旬下调人民币中间价,进一步加大了资金外流的压力,8月外汇占款负增长可能仍维持较高的规模。央行此次普遍降准50个bp以及对农村金融机构和金融租赁、汽车金融公司的定向降准,估计释放资金规模超过7000亿元;加上央行8月份已经开展的1500亿元公开市场净投放、600亿元国库现金定存、1100亿元MLF操作,资金投放总规模超过万亿。因此,我们认为7、8两月由外汇占款收缩反映出的资本外流压力,以及由此可能造成的流动性紧缩压力已基本可控。

前期降息效果显现,通胀制约后续降息空间:自2014年11月至今,央行陆续降息5次,存款和贷款基准利率分别下调了125个bp和140个bp;同时,人民币贷款加权平均利率从2014年底的6.77%降至今年7月份的5.97%,降幅达80个bp。降息对于降低社会融资成本的效果正在逐步显现,但加权贷款利率仍然偏高。央行此时再度下调存贷款基准利率,旨在进一步促进金融机构贷款利率及各类市场利率的下行,助力实体企业的复苏。不过,我们认为央行后续进一步降息的空间已经非常有限。

存款利率上限放开,利率市场化再下一城:央行同时宣布放开1年期以上(不含1年期)定期存款的利率浮动上限,活期存款以及1年期以下定期存款的利率浮动上限不变。当前,我国仅剩存款端利率上限管制尚未放开,但存款利率浮动上限已经扩大至基准利率的1.5倍,且诸多银行并未将存款利率一浮到顶;加上存款保险制度的推出,利率市场化改革已具备进一步推进的条件。此次央行放开1年期以上定期存款利率浮动上限,符合“先长期、后短期”的渐进式改革思路,使得利率市场化改革再下一城,我们距离利率完全市场化仅一步之遥。我们认为最快在今年10月份,央行就将宣布利率市场化改革的完成。