中炬高新:2Q15净利低于预期,关注改革后激励机制转变

投资要点

事项:

中炬高新公布15年中报,1H15营收13.21亿,同比降0.7%,归属母公司净利1.03亿,同比降32.7%,每股收益0.13元。2Q15营收6.64亿,同比增1.4%,归属母公司净利0.50亿,同比降32.7%,每股收益0.06元。

平安观点:

2Q15净利低于预期。2Q15净利降32.7%,主要源于期间费用率提升4.1pct、毛利率下降0.6pct。

成熟区域稳定增长,北方市场重点开拓。1H15公司调味品业务同比增9%,测算2Q15增12%,高于1Q15的5%增速,主要是14年首次季度考核抬高1Q14基数所致。剔除地产等其他业务影响,调味品1H15在南部、东部地区营收增速分别为9%、7%,表明成熟地区仍有增长空间;中西部区域16%增速最快,北方区域增11%,主要源于公司以新品加大力度对该市场进行重点开拓。往2H15看,公司渠道上强化餐饮、电商;区域上主攻北方市场,下半年营收增速有望加快。

调味品毛利率持续提升,费用投入增加影响盈利能力。受地产业务拖累,2Q15毛利率同比降0.6pct;1H15调味品毛利率增1.27pct,应是受到原料降价、产线效率提升与转固折旧费用等因素综合影响。净利下降主要源于期间费用率提升:2Q15销售与管理费用率分别提升1.1pct与1.7pct,是与渠道拓展、研发投入、员工薪酬、阳西产能投放转固折旧增加有关;财务费用率增1.3pct,是由于公司债券利息支出增加所致。年内高费用投入几成定局,估计15年净利率在8.7%水平。

国企改革是关注焦点,期待落地后激励机制转变。短期业绩下滑不改长期向好趋势,调味品行业景气度高,公司经营能力优秀,受到国有体制束缚难以形成有效激励。前海人寿举牌倒逼公司进行国企改革,估计大股东易主,完成混改可能性较大。改革落地后公司治理结构得到完善,激励到位提升管理层积极性,长期看利于公司加速发展。

盈利预测与估值:我们下调收入预测值,下调15年EPS约7%,预计公司15-16年实现每股收益0.28、0.32元,同比增-23%、14%,最新收盘价对应的PE分别为77、68倍。考虑到公司渠道拓展稳步推进,同时国企改革预期强烈,维持“推荐”投资评级。

风险提示:国改效果不达预期及食品安全事件。