恒顺醋业:收入增速有所放缓,未来核心看国企改革

收入成长性有所放缓,利润大幅增长得益于投资收益增加

上半年实现收入6.48亿元,同比上升10.07%,归属于母公司的净利润1.81万元,同比增长387.41%;其中二季度单季收入3.15亿元,增长17.55%,利润0.35亿元,增长51.31%;上半年利润增速明显快于收入主要由于转让参股公司确认投资收益大幅增加所致(上半年投资收益1.4亿元),如果剔除投资收益的影响,上半年的实际利润增速在70%左右。

上半年核心业务酱醋调味品实现收入5.86亿元,增长9.86%;自去年下半年开始公司调味品增速已放缓,而今年上半年收入增速相比去年下半年已有所回升,2014H1、H2及2015H1酱醋调味品的收入增速分别为18%、2%、10%。

结构继续优化带动毛利率提升,财务费用下降仍是利润增长主因

公司上半年毛利率同比提升1.24pct至41.05%,毛利率提升主要由于毛利率低的房地产业务收入占比大幅下降,调味品的收入占比提升导致。调味品自身毛利率同比小幅提升0.23pct至41.7%。期间费用率同比下滑2.21pct至25.78%,其中销售/管理/财务费用率分别变动2.40/-0.81/-3.8pct,财务费用下降依然是公司净利率提升的主因,需要提示的是由于基数影响自3季度开始财务费用下降对利润贡献幅度将逐渐收窄(2014Q1、Q2财务费用率分别为6%、4.6%,Q3、Q4分别为2.9%、2%,2015Q1、Q2分别为1.7%、1.2%)。

醋类成长空间仍在,积极加速向周边品类延伸

恒顺作为醋行业的龙头,全年收入规模仅10多亿,其收入规模、市场地位与其品牌地位严重不符。未来体制改革后公司活力释放潜力极大。同时在夯实醋品同时积极向周边品类延伸,料酒有望打造为醋以外的第二大品类。年轻品类果醋已单独成立子公司,或成为潜在增长亮点。我们认为随着优势醋品稳健增长、新品类逐渐上规模,未来3年收入翻番目标具备基础。

国企改革潜在标的,给予“买入-A”评级

我们上调2015-2016年EPS分别为0.79、0.55元,给予“买入-A”评级。

风险提示

国企改革受阻;食品安全问题。