恒顺醋业:2Q15净利超预期,期待国企改革与并购落地

2Q15净利超此前预期。2Q15净利增长51%,主要来源于财务费用率下降3.3pct、管理费用率下降2.3pct,以及非经常损益增加。

营销改革持续推进,调味品业务稳定增长。公司进行多项营销改革措施,包括终端生动化陈列、打造主力明星产品、利用新媒体加强品牌宣传等,估计2Q15调味品营收约增12%,略高于1Q15的10%增速。公司黑醋、白醋稳居行业第一;料酒也处于国内领先地位,下半年投产后为产品放量提供支持。公司重点产品仍在三大品类,新品苹果醋仅试水饮料领域,应不会投放太多精力,估计15年规模应在3千万左右。

调味品毛利率同比提升,净利率可持续改善。受地产业务拖累,2Q15毛利率同比下降0.7pct;受益于提价与产品结构升级,公司1H15调味品毛利率同比增0.23pct。2Q15财务费用率同比降3.3pct,主要来自于公司偿还贷款致利息支出减少。销售费用率同比增3.4pct,原因在于公司渠道扩张,广告、促销费用增大。往2H15看调味品毛利率可持续提升,负债减少后财务费用率仍可同比走低,但销售费用率走高是大概率事件,综合判断15年扣非净利1.2亿,同比持续改善。

静待国企改革落地,公司并购仍有预期。恒顺具有较强的国企改革预期,等待省、市级国资委推动的混改与可能出现的员工持股。同时公司仍可能进行外延式扩张,恒顺强在品牌弱在渠道,未来可能并购在渠道上形成协同效应的调味品企业。

盈利预测与估值:下调费用预测值,上调15年EPS约6%,预计公司15-16年实现每股收益0.81和0.58元,同比分别增228%和-28%,最新收盘价对应PE分别为26和36倍。公司业务趋势向好,但当前估值偏高,维持“中性”投资评级。

风险提示:原料价格上涨及食品安全事件。