华韩整形:规模高速增长,盈利能力显著提升

投资要点

公司2015年上半年营业收入同比增长28.9%,扣非后净利润同比增长126.26%:2015年8月21日公司披露中报业绩,报告期内,公司实现销售收入1.47亿元,同比增长28.9%;归属挂牌公司股东净利润924.41万元,同比增长138.57%;扣非后净利润1107.53万元,同比增长126.26%,盈利水平显著提升。

营收规模高速增长,全年有望突破3亿目标:2015年上半年公司实现营业收入1.47亿元,同比增长28.9%,其中,南京友谊医院实现收入9568.2万元,同比增长21.27%;青岛华韩医院实现收入2451.2万元,同比增长44.96%;北京华韩医院实现收入2707.89万元,同比增长46.78%。南京友谊医院已初具规模,每年增速较稳定,青岛和北京华韩医院分别设立于2011年和2012年,规模尚小,目前正处在快速成长期,且北京华韩正在进一步扩建中,预计全年公司营收规模有望突破3亿元。

广告费用占比降低,盈利水平显著提升:鉴于公司所属医美行业的特点,销售费用中广告宣传费用占比较大,而广告费用超出营业收入15%的部分当年不予抵扣,并调整应纳所得税额,且母公司和子公司各自纳税(处于亏损的子公司不能合并抵扣税额),使得前期公司实际所得税率较高。公司2014年实际所得税率高达72%。随着公司经营规模的提升以及品牌影响力的建立,广告费用占比呈现明显的下降趋势,2014年上半年广告费用占营业收入比重为27.94%,而今年上半年降至22.2%;北京华韩医院2014年处于亏损状态,今年上半年已实现盈利,从半年报的披露中可以看到,2015年上半年公司实际所得税率已降至34%,盈利能力显著提升。

投资逻辑:

现代消费升级开启医美新时代。医疗美容行业具有消费和医疗的双重属性。从需求端来看,随着人均可支配收入不断增加,物质型消费向服务型消费升级正在进行中。在3.4亿女性消费群体创造的“她经济”时代,“美无止境”催生医美市场的庞大需求。从供给端来看,政策推动下行业日趋规范化的发展以及医美技术的更新迭代保障了旺盛需求下行业持续稳定的良性发展。据统计,2013年我国共实施480万例医疗美容术,市场规模约47亿美元,而每万人进行整容手术的次数仅为10次,相比国外,我国医美行业还有很大发展空间;目前行业集中度较低,医美机构规模普遍较小,未来存在较大整合空间。

“JCI标准服务+医教研结合”保驾护航。对于医美机构,专业性和服务质量是赢得消费者信赖的关键因素。公司以JCI国际标准对旗下医院进行规范化管理和运营,下属南京友谊医院是国内唯一一家通过JCI认证的整形美容医院,其他两家机构在医疗流程上参照执行JCI标准,2016年申请认证。公司医教研相结合的办医路线使公司保持高水平的医疗技术核心竞争力,同时通过与南京医科大学密切合作,培养储备了丰富的人才资源。

集团化运营、规范化连锁复制助力公司加速成长。公司集团化的运营模式提升管理效率的同时,有效保障了新院的可复制性,促进连锁规模的扩大;公司采取“1+N”的连锁扩张模型,通过轻资产模式加速布局;新设网点培育期一般在2-3年,公司计划在稳固现有网点(山东、北京、江苏)的基础上,优先选择长三角、珠三角、西南地区(重庆、成都)、京津冀等人均可支配收入较高、医美需求较大的地区进行全国网络布局。现有网点的业绩释放和全国网点的加速扩张将推动公司业务持续高增长。

盈利预测:公司为医疗美容连锁经营机构,目前旗下仅有三家机构运营,未来将进行全国的网络布局,收入规模有望保持较高增速。预计2015-2017年公司的营业收入分别为3.17/4.43/6.19亿元;归属母公司净利润分别为12.68/16.38/26.94百万元,2015-2017年净利润CAGR为45.76%;对应EPS分别为0.18/0.23/0.38元(不考虑公司已公布定增方案尚未登记的股本)。建议投资者积极关注。

风险提示:医疗风险;扩张不达预期风险;