海天味业:业绩增长低于预期,毛利率提升明显

事件:公司公布2015年中报,上半年实现营业收入56亿元,同比+12%;归母净利润13亿元,同比+22%;基本每股收益0.49元。Q2单季度实现收入24亿元,同比+10%;归母净利润6亿元,同比+30%。

业绩点评:1、收入和净利润增速放缓:分业务看,酱油和调味酱产品收入增速下滑较多,蚝油则呈现较快增长势头。酱油实现收入34亿元,同比+7.86%;调味酱产品收入10亿元,同比+13%;蚝油收入8亿元,同比+26%。分地区看,东部地区收入增速下滑快,同比增速仅有6%。2、产品结构升级,毛利率和净利润提升明显:公司整体净利率23.65%,同比+1.86pct;毛利率43.92%,同比+2.73pct,其中调味酱毛利率提升4.04pct,蚝油毛利率增加了3.46pct,酱油毛利率也增加了2.67pct,盈利能力显著提升。总体来看,公司业绩增长低于预期,主要因为:1)宏观经济不景气,市场需求疲软,二季度作为传统淡季,收入增速出现下滑。2)公司对东部地区的酱油产品进行调整,主推产品从金标生抽、草菇老抽向特级生抽、特级老抽、海天老字号等高端产品升级,短期内对收入造成较大影响。3)去年底调价短期影响销量。

投资看点:1、消费升级驱动产品向品牌化、高端化、健康化方向转型:在提倡食品安全和消费升级的大趋势下,消费者不仅追求味道,更加注重安全和健康,调味品行业升级趋势明确。公司积极调整产品结构,推出了海天老字号等高端产品,顺应消费结构的升级,高中低端产品收入占比调整为3:6:1。2、品牌、产能、渠道优势显著,盈利能力持续提升:海天作为调味品行业最具影响力的品牌,在市场中享有较高的声誉,消费者忠诚度较高。公司拥有超过200万吨的产能,其中募投项目的第三个50万吨已经投产,非酱油生产基地江苏工厂也在加快建设,预计明年上半年将投产,巨大的产能优势形成规模效应,降低公司单位成本,进一步提升盈利空间。同时,公司作为唯一一家销售渠道覆盖全国的调味品企业,将继续加快销售网络细化和下沉,实现网络数量与销售的同步增长,网络密实度和厚度的进一步提高。3、并购预期。

盈利预测及评级:预计公司2015-2017年EPS分别为0.96元、1.18元、1.44元,对应动态PE分别为36倍、29倍、24倍。综合考虑,维持“买入”评级,目标价38.40元。风险提示:食品安全风险;原材料价格大幅波动风险;渠道开拓或未达预期。