2015年银行业中期策略报告-转型+改革:享受资本市场盛宴

实际利率松动下行,下半年看经济下行拐点预期

自2014年11月央行意外降息之后,实际利率不降反升。银行股股价涨幅去年透支严重,但目前股息率与实际利率之溢价已再次回归到中轴附近。进入2015年,央行已进行了两次降息,两次降准的操作。银行间流动性已显示出明显的宽松态势。我们认为伴随CPI和PPI的拐点临近,实际利率仍5月起将是呈现被减数(名义利率)快速下降、减数(物价水平)企稳的局面。伴随PMI指数回升,经济底部预期可能会在3季度形成。预计银行股的投资机会伴随实际利率及经济下行拐点预期的变化,银行股下半年将迎极确定性投资机会。

享受资本市场的盛宴:银行将迎来迟到的春天

近年来例如余额宝、陆金所等互联网金融理财产品层出不穷,对银行的零售客户造成了巨大的分流压力。未极向财富管理转型,私人银行将是银行与互联网零售竞争的最强阵地。中国高净值客户财富管理的市场空间巨大,且高净值客户更倾向于风险高、收益高的投资资本市场工具。银行拥60%以上高净值客户投资渠道市场份额且仍在不断提高。在资本市场大放异彩的2015年,银行将通过切分私募、专户等基金净值及规模快速扩张的巨大利益蛋糕,预计对当年中收贡献弹性超过10%,税前利润超过4%,其中招行对利润的弹性更是超过了15%。该部分收益将在2季报及下半年集中体现。未极,利用财富管理业务,银行若能充分设计类似分成机制和商业模式,将在不耗用经济资本的情况下单边享受资本市场的盛宴而承担极低风险。

混业经营大势:依托制度改革及互联网+构建金控平台

仍国际经验而言,因金融自由化所带极的利率市场化等制度变革将大幅压缩银行经营空间,势必推动并加快混业改革预期。我们认为下半年有望看到混业经营在制度和审批上的重大突破,银行股估值将迎极最大催化。中国银行业在金融混业创新上将尝试:1)加法:特批获得控股/参股券商资栺;2)减法:设立独立子公司分拆部分业务,搭建银行控股的混业金控平台;3)乘法:依托互联网等创新手段,突破传统银行在经营效率、风控、激励机制及业务流程等方面的局限性,引流入更多非传统银行客户。

板块策略:维持行业评级“强于大市”

我们认为在3、4季度将看到低实际利率叠加经济预期的拐点确立,这是银行股获得趋势性投资机会的必要条件。地方政府债务置换逐步落地将保障低利率环境的持续性,改革及转型红利落地能进一步提高银行股业绩估值。我们适当上调了银行15年净利润到4.2%且提示极自资本市场相兲收益快速增长所带极的业绩超预期可能。目前银行股对应15年PB为1.2倍,PE为7.6倍。剔陣我们不能覆盖的平安银行,我们推荐受益混业金控、资管私行业务弹性较大的低估值品种以及混改的主题性投资机会,个股推荐包括:关业(混业经营和业务分拆龙头标的,维持“强烈推荐”)、招商(资管私行受益资本市场最大+业务分拆+股息率高,上调至“强烈推荐”)及浦发(收购上海信托落地+更换管理层厘清长期规划+估值低安全边际高,上调至“强烈推荐”)。

风险提示:货币政策缩紧,资产质量受到经济下滑影响超预期。