2015年信用债市场5月月报:宽货币向宽信用转换期仍然看好信用债市场

主要观点:

4月份债券市场回顾。

4月中债信用债总全价指数上涨1%,中长期指数涨幅显著高于短期指数;同期中债AAA级企业债到期收益率曲线全线大幅陡峭化下行,关键年期中1年期降幅最大为80.17bp,其次为3年期和5年期,降幅分别为51.76bp和53.04bp,7年期和10年期到期收益率下行27.82bp和22.98bp。AAA级企业债关键年期信用利差以收窄为主;评级利差有所上升。AA+级城投债与产业债利差4月份先升后降,整体呈现出扩大的趋势;AA级城投债与产业债利差则稳重回落,显示出市场对城投债的偏好在评级上有所下移。

经济下行趋势明朗,货币政策开启全面宽松。

2015年一季度经济增速继续下行,GDP同比增长7%,增速比去年全年及去年同期分别下滑0.35个百分点和0.4个百分点;3月份工业增加值同比增长5.6%,增速较去年同期和2月份分别下行3.2个百分点和1.2个百分点。工业企业经营压力较大,第二产业投资动力不足。基建投资难以对冲房地产投资增速的下行,整体投资增速仍下滑。社会消费品零售总额增速继续下滑,外需改善效果逐步弱化。内需不足的大背景下,通胀短期内仍在低位运行。

4月份央行通过公开市场操作净回笼500亿元,较3月份的2080亿元大幅减少;同时2次引导7日正回购利率下行从3.55%降至3.35%;19日公布自4月20日起下调各类存款类金融机构人民币存款准备金率1个百分点。货币市场资金利率持续下行,银行间市场回购定盘利率和同业拆放利率已经突破2014年二季度末以来的高位平台,上交所质押式回购国债利率也下行为主,流动性宽松格局延续。从社会融资结构来看,以信贷为代表的表内融资增长明显,但是委托贷款、信托贷款等非标业务的规模出现萎缩抵消了信贷规模扩张对经济的刺激,整体经济的信用扩张还未明显启动,内需不足、投资增速下滑、房地产疲弱态势等均对全社会信用扩张形成阻碍。短期内货币政策仍将为保增长助力,宽松基调难以改变,市场预期未来仍有宽松政策推出。

5月份投资策略。

无论是基本面还是政策面都支持我们对信用债市场的看好,但是也存在一些隐忧:第一也是最重要的,经济何时触底回升,宽货币何时有效的向宽信用转换,我们认为需要密切关注投资数据、社融规模变化以及房地产市场情况。

二是,违约风险事件虽然对整个信用债市场影响较小,但是在经济疲弱格局下整个信用环境难以出现明显改善,使得评级利差短期内难以出现显著收窄。

货币市场资金利率在央行宽松货币政策带动下将维持低位运行,带动收益率短端继续下降,中长端收益率还需要关注基本面数据和通胀数据的变动,短期内仍然有下降空间。继续采取哑铃型配置结构,同时适当提高长久期债的配置比重,将整个配置久期拉长至3-5年,加大高票息债的配置比重。鉴于目前的信用氛围,对产业债仍需提高配置级别,尤其长久期产业债。对于城投债而言,可以适当降低配置的信用级别。另外目前在大规模基建的推动下,煤炭、钢铁、水泥、有色等行业出现了边际改善的迹象,可以寻找行业增速企稳、盈利情况正在发生好转且财务指标相对健康的发行人所发债券。