老凤祥:一季度业绩略超预期,收入端增长强劲

公司公布 14年报及15年一季报情况:1)14年公司实现营业收入328.35亿元,同比下降0.45%;归属母公司净利润93,990万元,折合每股收益1.80元,同比增长5.62%,业绩完全符合之前业绩快报情况。公司扣非后净利润为85,011万元,同比增长16.13%。2)15年1季度公司实现营业收入120.42亿元,同比增长19.11%;归属母公司净利润29,061万元,折合每股收益0.56元,同比增长22.59%,业绩略超我们预期。15年1季度公司扣非后净利润为26,809万元,同比增长19.82%。我们将目标价上调至57.96元。

支撑评级的要点

渠道拓展进一步加大:公司进一步加大渠道拓展力度,2014全年新增加盟店188家,累计达到1,104家,加上已设立的167家自营银楼(专柜)和1,465家经销网点,截至年末,老凤祥全国营销网络已达到2,736家,同比净增112家。

2015年1季度收入及净利润增速均大幅改善:2015年1季度公司营业收入120.42亿元,同比增长19.11%,增速高于2014年4季度的5.39%;而同期国内限额以上企业的金银珠宝累计零售额增速为同比增长3.6%,公司收入端增速远高于同行水平。2015年1季度归属于母公司的净利润29,061万元,同比增长22.59%,增速高于2014年4季度的-16.62%。扣非后净利润26,809万元,同比增长19.82%,增速高于2014年4季度的15.26%。公司1季度收入和净利润均实现大幅改善。

2014年毛利率同比增长0.80个百分点,期间费用率同比增加0.03个百分点;15年1季度毛利率同比下降1.41个百分点,期间费用率同比降低1.18个百分点:毛利率方面,2014年公司综合毛利率为8.77%,较去年同期同比增长0.80个百分点;而15年1季度公司综合毛利率为6.56%,较去年同期同比下降1.41个百分点。毛利率变动主要是由于金价变动所致。

期间费用率方面,2014年公司期间费用率同比增加0.03个百分点至3.51%,其中销售、管理、财务费用率同比分别变化-0.04、0.12、-0.05百分点至1.71%、1.26%和0.55%。而15年1季度公司期间费用率同比降低1.18个百分点至2.28%,其中销售、管理、财务费用率同比分别变化-0.98、-0.16、-0.04百分点至1.28%、0.61%和0.39%,1季度费用率下降,主要是由于收入端增速较高,同时下属子公司上海老凤祥有限公司由于工资发放的时点数差异,导致2015年1季度销售费用同比减少7,403万元。

评级面临的主要风险

黄金价格大幅下滑导致大额存货跌价准备。

估值

我们给予公司2015-2017年每股收益预测分别为2.07、2.48、2.97元,以2014年为基期三年复合增长率为18.17%,目标价由45.54元上调至57.96元,对应15年28倍市盈率。我们认为老凤祥作为A 股营业规模最大的黄金珠宝企业,业务较纯且历史品牌知名度较高,因此在行业集中度的整合中具有一定先发优势,同时公司或将受益于上海零售国企改革的进一步深化,维持买入评级。