债券市场策略周报:调整仍将持续,择机积极介入

一、货币政策展望

1.工业企业盈利堪忧,3月经济难现暖意上周公布的1-2月工业企业主营业务收入、利润均延续下行趋势。虽然企业主动去产能的迹象明显,但上游企业产能过剩的格局并未显著改善,实体经济需求不足依然是主要矛盾。3月汇丰PMI预览值意外跌至49.2,表明3月经济仍将继续探底,主要经济数据回暖的概率较小。

2.人民币汇率走稳,外汇占款暂时无忧上周外汇市场在巨幅调整后逐步步入稳定期,人民币兑美元中间价延续升值趋势,即期汇率围绕6.2160左右波动,同时美元指数自100回落至97左右持续波动。离岸市场方面,CNH即期汇率小幅贬值至6.2207,1月、3月、6月期NDF本周分别收至6.1565,6.1955、6.2535。从远期汇率走势来看,人民币短期内贬值压力较小。

3.公开市场操作修正中性适度,新型货币政策工具依然可期上周央行公开市场第三次下调7天逆回购利率10bps至3.55%,同时当周首次重返资金净投放100亿元,量、价齐动平复月末因素影响,引导货币市场利率水平下行意图明显。但从效果来看,货币市场资金自周二起下行幅度放缓,周四起货币市场资金价格全线上行。博鳌论坛周小川谈到降低融资成本时,提到货币市场资金价格下行明显,但依然需要时间传导至实体经济。这一表态向市场传递了两个信息:一是央行对货币市场利率过高有反应,二是从上周的效果来看,央行目前的操作力度还没有达到其目标,未来还有进一步操作空间。从当前央行的调控手法来看,MLF不回购利率相配合是降低货币市场利率水平的有效组合,预计未来进一步宽松的操作仍将以新型货币政策工具为主。货币市场长期有望下行,但短期依然面临宽松政策滞后的风险。在央行的主动干预下,R007重回4.5%以上的风险较小,预计R007波动区间为3.7%-4.2%。

二、市场策略

调整仍将持续,择机积极介入中长期支撑债市牛市的格局并未发生实质性转变,但短期来看,地方政府债务置换、宽信用、股市资金分流等因素依然是债市的主要风险。其中地方政府债务置换属政策风险,不确定性较强,短期内债市对利率债供给压力的担忧将持续存在,债市回调风险依然较大。博鳌论坛期间,财政部表态将在全国人大批准和评估第一轮债券置换结果的前提下,考虑进行更多轮的高息债券置换,而央行也表态将研究地方债务置换。虽然政策不确定性依然存在,但经济处于下行通道尚未触底是客观事实,货币政策从紧的概率极小,无风险利率维稳是大概率事件。从这一角度出发,目前债券市场的回调仍应积极应对。短期内债市调整行情有望持续,但随着收益率的不断上行,债券配置价值逐渐显现,建议维持谨慎偏乐观心态择机介入。具体操作来看,10年期国债在3.7%-3.8%区间、10年期国开债在4.10%-4.20%区间建议买入。