三月份债券市场投资策略:降息对债市利好边际效应下降,谨慎防御,短久期为主

报告摘要

1、2月份债市在供求相对平稳、基本面预期不佳以及降准等各种因素影响下震荡上涨,资金面紧张不改收益率下行趋势,截止2月末,中债总净价指数上涨0.67%,相对信用债,利率债表现更为出色,中债国债总净价指数上涨0.89%,10年国债收益率下行14.17BP,期间有IPO 申购扰动影响资金面,降准释放的是长期流动性,难解短期资金面紧张的格局,国开债10年期下行21.09BP。信用债表现相对逊色,AAA 的5年期企业债收益率下行20.37BP。2月份是传统的机构配置时期、加之供求结构利于债市,尽管流动性相对比较紧张,但在预期货币政策宽松和降准降息的背景下,债市上涨是不难理解的。

2、央行下调存贷款基准利率0.25个百分点,本次降息符合预期,稳健的货币政策在“松紧适度”的基调下更为偏向宽松,降息后央行公开市场操作行为值得关注,3月3日央行在公开市场开展350亿7天逆回购操作,中标利率为3.75%,较降息前下行10个基点,且当日净回笼750亿。尽管央行并未积极释放短期流动性,但7天逆回购利率下移10BP 表明央行引导货币市场利率下移的意图,未来无风险利率下移是大概率。但货币市场利率下移受到各种因素的制约,新股申购、月初存准上缴和人民币贬值资金流出,导致资金面相对比较紧张,央行在松紧适度的政策理念下,不会大幅度放松资金面。但经济的低迷依然支持利率未来走低,关注正回购和逆回购切换实施的时间点。降息对于降低融资成本有利,但银行资金成本限制债券收益率下行。要警惕结构性、突发性的流动性紧张因素,节后资金回流有望使短期利率上升幅度减缓,中长期利率尽管有下行空间,但幅度有限,等待进一步宽松政策,在通缩条件下,实际利率偏高,再度降息降准值得期待,年内降准仍有大的空间,降准幅度在60-80BP 左右,但年内降息的空间已经缩小,降息的边际效应在下降。

3、3月份受到资金面的压力,加之债券价格连续上涨2个多月,调整压力加大。目前债券的估值优势相对下降,无风险利率下移受到风险溢价的制约。3月份对债券市场走势持谨慎态度,在防御基础上挖掘个券,利率中枢有望下移,信用利差分化,挖掘含权企业债的机会。3月份债市有望处于震荡阶段,资金面相对紧张的状况下利率债很难有趋势性的行情,利率债可能有20BP 的上升空间。建议交易盘可兑现部分收益,波段操作,配置盘可等待时机进行配置,适度缩短久期,长端配置价值减弱,控制阶段性风险。3月供给加大,配置需求压力加大,债市调整难免。新春企业开工,银行信贷投放加快,使得银行资金融出意愿不高,利率中枢下降幅度比较慢,7日回购利率均值1月份为4.0052%,2月份为4.638% 估计3月份7天回购利率在3.8%-4.4%之间,加之3月份有新股发行,回购利率波动比较大。3月上旬资金面紧张和利好兑现导致债市收益率有望震荡上行,PMI 回升对债市压力比较大,博弈降息后资金面3月中旬相对宽松带来的结构性债市行情。信用溢价上升降低了利率下降的利好,建议3月份谨慎防御,以短久期为主。