央行2月28日降息点评:重新审视新常态下的降准降息

投资要点:

火速降息为哪般?降准后,CPI走低、资金价格却依然高涨,本次降息是在“经济下行,通缩风险加大,货币市场资金价格居高不下”的背景下,稳增长政策的进一步明朗化。

降息的效果:为稳增长定向降低融资成本就政策本身而言,本次对称降息附加存款利率上限提升,仍然属于不对称降息,目的仍在于挤压银行息差,从机制上解决融资成本问题。资质良好的大企业及有政策支持的基建项目等将直接受益于降息政策,小微企业、新兴产业受降息影响较小。就政策所导致的预期效应而言,本次降息无疑进一步强化了市场对于货币宽松的预期,在当前市场资金已较为充裕的情况下,资金流向预算软约束部门的冲动有所回升,需关注房地产行业的边际改善。

政策展望:重新审视新常态下的降准降息我们对周期论持谨慎态度。本次降息从本质上看,依然是稳增长政策的一部分,目的在于为降准后的资金价格形成明确的政策指引,不能代表货币政策的全面宽松。

新常态下的降准降息,目的在于拖住经济的底,从而为结构调整迎得时间。目的的不同,导致新常态下的降准降息必然具有“走一步看一步”的特征。当经济运行在合理区间时,结构调整为主,配合新型货币政策工具;若经济下行超过可容忍区间,稳增长为主,配合总量宽松货币政策工具。同时我们仍然强调宽财政的必要性。2015年以来财政体制的一系列改革实际涉及中央和地方权利、责任的重新划分,对于中国未来经济增长更为关键。目前财政政策受制于地方债务和资金压力,因此降息也是对财政政策的配合。

降息后,汇率政策和利率政策出现矛盾。我们认为央行再度开始在汇率和增长之间相机抉择。在目前人民币整体仍然升值的情况下,可以允许人民币对美元暂时贬值,但仍然不可能允许人民币出现趋势性贬值,后续总量宽松的空间受到制约。

债市:牛市格局不改本次降息有望引导货币市场利率下行,从而打开债券短端收益率下行空间,短期来看对债券市场形成直接利好,中期来看债市走势需密切关注降息后银行负债端成本下行幅度以及资金重回预算软约束部门的风险。年内宽信用的风险较小,更须密切关注表外融资复活导致政策收紧流动性的风险。