宏观研究周报:欧版QE势在必行,但料本月底时机未到

2014 年,受地缘政治以及国际油价持续下跌的影响,欧元区经济日渐低迷。欧元区制造业PMI 年内一路下滑,从1 月份的两年半高点,降至年底的接近于荣枯分界线,显示出该区制造业的需求在不断放缓,经济增长动力不足。同时,欧元区失业率居高不下,2014 年1-11 月失业率均值为11.6%;核心国中除德国失业率较低外,法国和意大利失业率均维持在高位。另外,欧元区通胀率在2014 年上半年呈现震荡下行的趋势,而下半年的油价暴跌加强了这一下降趋势,并且通胀率最终在12 月降至负数。欧元区经济迟滞,且已陷入技术性通缩,显示出欧元区现行的经济刺激政策效果并不显著,欧洲央行采取进一步宽松政策(QE)已呈必行之势。

但在1 月22 日举行的欧洲央行管理委员会议息会议上,预计欧洲央行祭出QE 的可能性不大。主要基于以下两点原因:(1)希腊大选临近,欧元区不确定性增加,也给欧洲央行推出QE 加大了难度;另外,在重大政治选举之前欧洲央行通常不会有较大的政策变动。(2)关于QE 中购买主权国债的方式是欧洲央行不各成员国难以达成一致的问题之一,而希腊大选的风险点更让德国有理由拒绝主权债的购买。因此,欧洲央行或许要等到以下两个问题获得满意的答案时才能最终祭出QE:一是“对希腊问题如何处理”,二是“以何种方式购买主权债券”。

对于希腊退欧这一风险点,我们认为本月底的大选中不管哪一个政党最终获胜,希腊退出欧盟的可能性都不大。一方面,希腊经济衰弱,债务负担严重,如果割断外部资金的援劣,希腊经济将面临崩溃;极左翼联盟发布放弃紧缩、取消国际援劣等言论实际上是为了取得选民的支持,而近日来口径放松也显示出其对于欧洲央行等国际机构的依赖性。另一方面,尽管德国等国表示已经对希腊退欧风险有足够的控制能力,但是希腊退出欧盟并不符合以德国为首的欧盟的初衷。但如果SYRIZA 赢得大选,希腊不“三驾马车”以及欧元区核心国之间将会展开一段时间的讨价还价。而这些也都将成为欧洲央行祭出QE 的干扰因素。

市场对于欧版QE 推出预期的高涨短期将会利空欧元。而月底希腊大选的风险点更加打压了欧元汇率。1 月9 日美元指数回调,欧元兑美元汇率有所回升,这主要是由于美国就业市场数据引发市场对于美联储加息预期变动猜测的暂时性波动,而欧元兑美元的总体趋势短期内应该不会改变。另一方面,欧元区不确定性的增加也令市场避险情绪加重,10 年期德债收益率维持在历史低位。