央行四季度货币政策执行报告点评:降息可期,降准仍需数据支持

2月10日晚间,央行发布2014年四季度《中国货币政策执行报告》(以下简称“报告”),我们从以下三方面对报告内容进行解读。

对风险的态度有所转变,年内信贷投放力度有望加强报告对风险的表态明显改变,承认经济下行中风险已逐渐暴露,并首次明确表态“配合有关部门加强对地方政府性债务清理处置,着力防控债务风险”。央行强调被动配合,意味着清理地方债务的责任很可能已落实到财政部。2014年四季度,随着43号文的落地,地方政府性债务清理工作随即启动,但近期市场传闻43号文对经济的负面影响或超预期,此时央行施以援手,意味着2015年的信贷投放力度很可能会加强。一旦“宽货币”与“宽信贷”形成联动,将对债券市场造成一定风险。此外,央行强调“健全化解各类风险的体制机制”以应对风险,加大了政策层面的不确定性,对债券市场低评级信用债而言,信用风险的陆续暴露以及政策层面的不确定性将进一步增强,将限制2015年信用利差的收窄。

物价的持续回落尚不能成为全面宽松的依据报告以专栏形式撰写了货币政策与大宗商品走势的关系。整体来看,央行强调了货币政策作为短期需求管理工具,应保持审慎和稳健的态度予以应对,同时也强调通缩预期的重要性。但在谈及当前物价预期时,央行认为“经过前期较快上涨,目前居民对物价的感受依然较强,物价预期还不稳定”。可见央行认为当前CPI的持续回落仍有基数效应的影响,通缩预期尚未形成。由此推论,货币政策采取进一步降准以应对物价下行的必要性尚需进一步观察。CPI长期低于1%,以及测算GDP平减指数等,均可成为衡量通缩预期的标准,但预计央行对通缩预期的改判还需稍长时间的数据支持,推升再度降准的不确定性。

强调总量宽松与结构调整的关系报告提出“要在基础条件出现重大变化时适时适度调整,同时也要注意防止过度放水,固化结构扭曲、推升债务和杠杆水平”“在保持总量稳定时,进一步优化结构”。降准更可能是在外汇占款投放基础货币出现阶段性放缓情况下,“增强主动提供基础货币的能力”的途径,货币政策并未转向,今后仍将以“中性适度”为基调。外汇占款的波动,将成为降准的重要影响因素。此外,报告中以专栏形式肯定降息的政策效果,并同时强调“政策执行效果仍需进一步观察”。在降准之后,市场对降息的预期更加高涨,CPI连续走低,进一步为降息提供支撑。从报告意图来看,今后降息可能依然会采取不对称调降存贷款利率的形式以继续推动利率市场化进程,对降息时点的我们依然维持一季度数据出炉前不会降息的判断。