招商地产:极大受益于房贷政策放松,销售将持续放量

公司公布2014年9月销售情况。

投资要点:

推盘大幅增加,9 月销售大幅增长超预期。9 月签约销售74 亿元,环比增长87%,同比增长40%;1-9 月累计签约销售313 亿元,同比增长1%,增幅由负转正,1-8 月为同比下滑12%。销售大幅增长主要得益二推盘量大幅增加,公司9 月单月新推货值100 亿元,而1-8 月累计新推货值仅为250 亿元。

我们认为,公司极大受益于房贷政策放松,销售将持续放量。(1)公司推盘高峰期才刚开始,将持续至明年上半年,将充分受益于房贷政策放松带来的市场回暖。预计4季度新推货值250 亿元,占全年的42%,完成全年500 亿元(+16%)销售目标无疑,若市场明显回暖,推盘量可能进一步加大。此外,受项目工程进度影响,明年公司推盘将更多集中二上半年,推盘高峰期将持续。(2)公司改善性产品占比较大,且区域分布以二线城市为主,最为受益于此次房贷政策放松。本次政策放松和以往不同的是,更多的是刺激非限贩城市改善需求和多套住房需求。在一线龙头房企中,公司改善性产品占比相对较大,预计4 季度新推货值中,90 以下、90-144、144 平米以上户型占比为3:4:3,仍公司“十一”期间项目极电量、极访量情况极看,整体较9 月显著改善,其中90-144 平米产品受关注度最高,而这类产品正是公司的推售主力。此外,公司近几年发展重心转向事线城市,而此次房贷政策放松对事线城市的刺激程度相对较大,因为事线城市限贩政策已全面放开,而且库存状况好二三四线城市。

股权激励奠定增长底线,管理层增持彰显信心。(1)公司股权激励计划首次授予已完成,行权价11.24 元,目前股价较行权价高12%。计划涉及的业绩考核期长达5 年,分3 批行权,分别要求14-16 年、15-17 年、16-18 年净利润复合增速不低于15%,且不低于对标企业的75 分位值。在行业增速放缓、利润率下滑的背景下,我们认为行权条件具有挑戓性,对管理层能够起到激励作用。(2)公司管理层在今年6、7 月密集增持,彰显对公司发展信心,上次管理层密集增持发生在2012 年下半年。

在公司项目降价10%的保守假设下,预计14-16 年EPS2.03/2.44/2.93 元,PE6.5/5.4/4.5 倍,RNAV19.46 元,目前股价6.4 折交易。公司销售和估值在政策放松下有望加速释放与提升,6-12 个月目标价16 元,维持“推荐”评级。

风险提示:销售、业绩低于预期;境外借款较多,汇率波动未能完全对冲的风险。