“中国版巴塞尔协议”将出，对债市的利好、利空体现在哪些方面？| 固收首席论市

（原标题：“中国版巴塞尔协议”将出，对债市的利好、利空体现在哪些方面？| 固收首席论市）

财联社2月20日讯（编辑 毛乐彤）本篇节选观点就《商业银行资本管理办法（征求意见稿）》落地进行讨论。

中泰证券 周岳 赖逸儒：信用风险资产权重的变化，是影响后续债市的关键因素

修订主要覆盖三个方面：资本监管指标、风险加权资产计量方法、监督检查与信息披露。有利于促进银行持续提升风险计量精细化程度，引导银行更好服务实体经济。

本次修订围绕构建差异化资本监管体系，修订重构第一支柱下风险加权资产计量规则、完善调整第二支柱监督检查规定，全面提升第三支柱信息披露标准和内容。正文重点突出总体性、原则性和制度性要求。附件细化正文各项要求，明确具体的计量规则、技术标准、监管措施、信息披露内容等。

征求意见稿将主要监管指标拓展为资本充足率和杠杆率，且依据表内外资产余额和境外债权债务余额将不同商业银行划分为三档，实施差异化资本监管。杠杆率计算方式及监管要求在此前已明确，预计无明显影响。

地方债方面，一般债风险权重下调为10%，专项债风险权重维持20%不变；一般公共部门实体风险暴露的风险权重上调为50%；商业银行债权风险方面，试行稿将其统一划定为25%，而征求意见稿依据商业银行本身档位及其持有债权的其他商业银行的资质，作出了更为精细的划定，由25%上升至30%到150%不等。次级债权重由100%上调为150%，其中TLAC工具要求由全球系统重要性银行发行，其余主体风险权重另行规定。

对投资级其他金融机构和一般公司风险权重下调为75%，即符合一定规模体量和资质水平的较优资质主体适用更低的风险权重。对运营前阶段项目融资的风险权重为130%，可能对城投融资产生一定影响。此前试行稿中对专业贷款权重的确定，主要依据5个监管评级及其土地出让收入等是否波动较大。征求意见稿将其划定为项目融资和非项目融资两项，对运营前阶段项目融资的风险权重为130%，即一定程度上调高了具有项目融资的城投主体的风险权重。

信达证券 张弛：对目前实施内评法的大行而言释放了部分资本空间。企业债权方面，征求意见稿较新巴Ⅲ略为严格，依然利好银行边际增配企业信用债

《征求意见稿》完善了内评法的各项实施细则，并将整体底线要求调低至72.5%，与新巴Ⅲ底线要求一致，对目前实施内评法的大行而言释放了部分资本空间。

地方政府债方面，一般地方政府债在银行表内的风险资本权重由 20%下调至 10%，一定程度上释放了银行的资本压力，或将带来一般地方政府债与地方政府专项债在一二级定价上的差异。回购交易的质押风险暴露方面，券商自营、保险机构及产品等非银市场参与者不在核心市场参与者名单内，后续需观察正式稿是否存在调整。

商业银行普通债权重的调整，可能会对部分资本充足率勉强达到监管要求但同业业务又相对较为活跃的城商行带来一定资本压力；二级资本债对于银行自营的吸引力有所减弱，但从比价因素上看，当前银行行为已不是影响二级资本债定价的核心因素，单纯风险资本成本变化对存量市场的影响预计相对有限。

企业债权方面，征求意见稿的要求相对于新巴Ⅲ而言略为严格。对于投资级企业债权的风险权重为 75%，对于中小企业债权的风险权重为 85%， 均低于现行风险权重，依然利好银行边际增配企业信用债。

华泰固收 张继强：新规定利好地方一般债，节省资本。同时将利好高等级信用债，助力宽信用。银行同业权重提升，对同存、商金债、次级债有一定冲击。

地方一般债：风险权重上，地方专项债保持20%不变，地方一般债由20%下降至10%，交易上利好地方一般债，但目前交易空间并不大。一方面，目前地方债-国债利差在10bp左右，下行空间有限；另一方面近期资金面紧张，而地方债一般均为加杠杆交易。如果假设银行资本充足率为12%，ROE为12%，则理论上一般债与专项债利差为14bp。实际上市场边际定价，一般债与专项债会存在5-10bp利差。此外一般债风险权重的降低还会为银行节约资本。根据Wind数据，2月19日地方债存量35.7万亿元，一般债占比40%，假设银行持有80%的一般债，则能节约1.2万亿的资本。

一般企业债权方面，此次规定新增投资级公司、并降低其风险权重至75%（一般企业债权仍为100%）。投资级公司（不含地产）要求有存续股票或债券（不含资产证券化产品），无重大经营、违约、对外担保风险等，满足一定的盈利、杠杆、现金流水平。未要求主体属性、限定行业等，落实了国企民企平等地位，有利于鼓励更多主体进行债券融资；对银行来说，也更有动力支持投资级主体发债、贷款等，有利于宽信用。企业股权投资方面，降低了部分细分类别权重，如支持市场化债转股的降为400%。债券品种方面，新增合格担保债券、细化ABS分类权重，整体利好高等级信用债。

资本新规将所有交易对手商业银行划分为A+级、A级、B级、C级，绝大多上市、发债商业银行落在A级。一档银行对A级商业银行的原始期限3M及以下的权重不变，3M以上的银行债权（不含次级）风险权重由25%调高至40%；利空3个月以上同业存单、商金债等，中小银行负债压力增大。次级债风险权重提升50%，对银行二永、tlac工具、券商保险次级债等都有影响。而永续债如何认定仍有分歧，按照次级债计算+50%，认定为对金融机构股权的仍为250%。须关注新规对银行自营、资管产品计量规则对委外基金等配置二永债的影响，中低等级二永债仍建议谨慎。

商业银行投资资管产品仍存模糊地带，但可能重塑行业生态。银行投资管产品的风险权重计量有穿透法、授权基础法和1250%权重。主要影响银行投货基，新规后银行能否获得货基持仓将决定风险权重的变化（目前为25%）。因货基投信用债风险权重高于CD，这或将倒逼货基压降短久期信用债规模。一对一账户原则上可穿透，投利率债基金如摊余成本法定开债基也可穿透，影响不大。争议在于如果货基面临穿透问题导致赎回，短期冲击短端，但银行赎回后也需加大利率债或可穿透的利率债基金等配置，或对利率债形成边际利好。但实操中还存在较大争议，为满足授权基础法的要求，未来机构客户的债基等需更加明确基础资产的配置方向和比率。

中信证券 明明：对债市的影响整体不大，结构上对地方政府一般债和公募基金利好，对低资质银行的同业存单和二级资本债有一定利空。

资管产品：银行基金类委外规模将进一步提升。风险规则重塑后，根据资管产品的可穿透程度不同，资管产品的账簿分类或者资产计量方法可能会出现变化，或将导致风险加权资产规模略有上升，在此情况下，预计将促使穿透性更好的银行基金类委外占比进一步提升至70%以上，规模或将达到5.5万亿以上，银基合作将更进一步，债基、货基和专户规模有望扩张，为债市注入长期资金。结构上，定制债基由于投资组合和策略更加个性化和定制化，因此资产穿透的透明度较高，未来规模或将继续上升。指数型债基由于可完全穿透，也将对银行自营产生较大吸引力。

地方政府一般债：权重下调将进一步增大商业银行持有规模，助力宽财政。出于承接政府宏观财政政策调控的需求，商业银行始终是地方政府债券的配置主力，2022年末商业银行持有地方政府债券的总规模为28.95万亿元，占商业银行债券投资规模的43.49%，存量地方政府债券总规模中商业银行持有比重达到82.97%。我们测算地方政府一般债券风险权重的下调将导致其风险加权资产将降低1.2万亿，有效缓解商业银行的风险资本压力，同时引导商业银行进一步多配地方政府债券与宏观财政的靠前发力相呼应，最终推动社会宽信用和经济复苏进程。

同业存单：权重上调或将导致中小银行发行更加困难，信用利差分化加剧。根据我们的测算，《征求意见稿》落地后商业银行持有的同业存单RWA或将增加0.77万亿，增幅达到83%，将造成商业银行整体资本充足率降低6bps。我们也要注意到同业存单投资者结构中商业银行仅占29%，主力持有人仍为非法人产品（57%），且商业银行持有同业存单存在一些非市场性因素，因此总体来看对同业存单的影响可控。但结构上或将导致中小银行发行同业存单难度边际增加，信用利差走势也将更加分化。

次级债：二级资本债或存在一定的抛售压力，永续债影响不大。《征求意见稿》跟进巴Ⅲ最终版要求提高了次级债风险权重，理论上来说，银行自营或将出于对资金成本的考虑调整次级债持仓。由于较高的风险权重，银行自营投资永续债规模本身较小，因此银行投资永续债规模受到新规变化的影响或较小。商业银行自营是二级资本债的重要投资者之一，风险权重的调整可能会给二级资本债市场带来一定的抛售压力，根据我们的测算，权重调整或将造成商业银行持有二级资本债的RWA增长0.47万亿元，幅度约50%。但考虑到大型银行资本充足率较高，且银行自营整体投资结构中二级资本债占比较小，因此整体抛售压力有限，中小银行面临的抛售压力和发行压力更大，新规正式落地前或将迎来短期发行高峰。此前，数量不断增多的二级资本债提前不赎回事件加大了市场的担忧，新规落地后此类事件数量可能进一步增长，中小银行二级资本债互持规模可能将有所收缩，而信用利差或将K型分化。此外，我们认为，在经历了赎回潮的洗礼之后，当前二级资本债利差较大，股份行和优质城商行的二级资本债已经具备较高的配置价值。