华锦股份：有望享受行业高景气 买入评级
申万宏源
投资要点：
事件：公司公布2016年年报情况，2016年公司营业收入为291.04亿元，同比上年减少5.84%；归母净利润为18.03亿元，同比上年增加448.62%；基本每股收益为1.13元/股，同比增加438.1%。
16年产品价格全面复苏助力公司业绩创新高。公司主要产品柴油、沥青、乙烯、纯苯、丁二烯等产品价格增长显著，较年初最低值相比柴油、沥青、乙烯、纯苯、丁二烯等产品价格分别上涨20.5%、50%、28.1%、67.4%、223%；同时2016年Brent期货油价均值为45美元/桶，较15年下降近9美元/桶，公司生产成本大幅下降，全年炼油装置、沥青装置加工原油的采购价格分别下降5.3%与3.9%，其中第四季度业绩表现尤为显著，第四季度实现营收84.7亿元，归母净利润6.3亿元，单季度盈利创历史新高。
公司是上市公司中对应炼油、乙烯业绩弹性最大的标的。公司全年加工原油802万吨，同比增加65万吨；10大类重点产品产量833万吨，同比增加45万吨。2016年公司加工原油已实现满负荷生产，原油加工损失率维持0.44%，原油加工毛利率为29.4%，较15年的15%增长约100%；乙烯装置满负荷生产，毛利率为37%，较15年底增加约12%，全年乙烯与石脑油价差最高扩大至802美元，远超437美元的历史水平。公司未来仍有改扩建预期，产能及业绩有较大的提升空间。
经营情况大幅好转，资产质量进一步提升。2016年公司实现经济增加值(EVA)15亿元，同比增加15.2亿元，扭转了连续4年经济增加值为负值的局面；资产负债率同比下降9.9%,8年来首次低于70%；公司转回及转销存货损失约6.34亿元，新计提存货损失准备约4.34亿元，存货损失准备期末余额较年初下降约2亿元。16年公司化肥业务经营进一步恶化，毛利润为-1.93亿元，公司逐渐对内蒙古化工、双兴分公司、辽河化肥计提资产减值与坏账准备，共计约2.96亿元。
石化产品短期调整，不改行业景气程度持续。近期公司石化产品价格回落，我们认为与前期市场补库存及大量进口有关。目前很多产品已经出现倒挂的现象，未来海外货物有望转口或换货SWAP。我们认为随着后期石化装置检修较多，配合油价稳步向上，下游需求有望启动。由于过去五年石油化工行业新增资本开支增速的下降，导致了新增产能供给有限，而同时下游需求的消费属性增强，盈利有望长期向好。
估值与投资建议：公司16年业绩符合我们预期，但考虑到近期化工品价格回调带来的影响，我们下调2017-2019年的净利润至21.37亿、23.78亿、25.27亿元(原预测为17与18年的净利润为25.27亿、26.78亿元)；以目前股本15.99亿元，对应EPS分别为1.34、1.49、1.58元/股；参考可比公司估值，我们给予公司13X估值，得到目标价18元，维持“买入”评级。
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