金属行业2021年度策略报告：周期轮动 余音绕梁(二)工业金属与能源金属
类别：行业 机构：东兴证券股份有限公司 研究员：张天丰/胡道恒/张清清 日期：2021-01-07
投资摘要：
铝：供需景气上升，铝土矿或是下一轮市场爆发点2020 年铝价波动率明显攀升，影响铝价的核心因素开始由供给端向需求端转变。2020 年伦铝价格的波动性显著高于沪铝，事件性冲击叠加库存周期逆转是造成全球铝价波动性大增的主因。全球电解铝需求在Q1 受疫情扩散化影响而出现实质性萎缩，恐慌情绪蔓延令金融市场与现货市场出现一致性的流动性变现，导致全球铝价触及53 个月新低；而后随着以中国为首的经济体全面复工复产的开展，在新基建、汽车、光伏等终端需求持续性复苏拉动下，全球铝显性库存有效去化，刺激铝价极速反弹并创出25 个月新高。铝价年内走势反映出影响铝价的核心因素已经开始由供应端向需求端过渡，而这点也被同期电解铝的需求增速(5.8%)开始高于供应增速(4.28%)所印证。我们认为铝的定价重心已回归至其实际的需求层面，但未来供应端的突发情况或仍对铝价仍形成脉冲性刺激。
中国电解铝供应增速或在2021 年再次超越需求增速，但中国供需缺口仍呈阶段性扩大。2020-2022 年中国电解铝产量或分别为3680 万吨、3920 万吨及4120 万吨，增速分别为4.55%、6.52%及5.1%。2020-2022 年中国电解铝的需求增速预期为5.88%、6.02%及4.35%。考虑到供应增速在2021 年(尤其下半年)的加速放大，中国电解铝市场在2021 年或再次出现供应增速超越需求增速的情况；但鉴于2020-2022 年中国电解铝供需缺口仍将呈阶段性扩大(整体维持100 万吨之上)，电解铝价格的回调空间亦将受限，价格运行重心或为15000-17000 元/吨。需注意电解铝生产成本变化、电解铝库存及政策与突发性事件的风险。
锂：供过于求格局出现结构性修复
2021 年锂精矿供应或存结构性失衡。Wodgina 和Holland 投产尚有不确定性，Greenbushes 三期建设和资金投入均推迟，2021年Altura 难有产出，2021 年实际公开市场澳洲精矿现货有效供给或仅来自于Pilbara 及Cattlin。考虑到Altura 与威华、瑞福等企业签订超过21 万吨锂精矿年包销协议需切换供应商，以及国内除大厂外3 万吨/年碳酸锂/氢氧化锂的新增速度，2021年市场流通的精矿现货可能难以满足其他冶炼厂的锂矿原料需求。综合澳洲、南美、国内各公司的情况，我们认为全球2021年锂(折LCE)供应达到52.14 万吨，同比+11.94%；未来五年同比增速或整体走低，从2019 年22%降到2025 年的8%。2025年达到82.56 万吨(计入Wodgina 和Holland 的投产)。
锂精矿价格或已于2020Q3 见底；考虑锂矿经营压力、未来供应增速的走低预期以及新能源汽车的高景气度，供需格局或持续好转。预计锂价重回中长期上行通道，2021 年锂价中枢将显著抬升。中性假设下，锂精矿均价上升至550 美元/吨，国内电池级碳酸锂均价有望达到6.5 万元/吨水平。
镁：汽车轻量化打开需求增长空间，镁价或易涨难跌2021 年原镁供需缺口或再度显现。未来原镁需求量提升主要来自镁合金消费上升，镁合金的需求驱动主要来自汽车行业，汽车行业对镁合金材料的需求有望持续上涨。而供给侧受环保趋严等政策制约，未来5 年原镁产量难以出现大幅度提升。供需基本面改善，镁价或迎来长周期上行。镁锭价格历史上整体在13000-20000 元/吨水平波动，今年10 月13750 的均价已接近历史绝对底部区域，13000 的成本线可作为中长期价格底部参考。考虑到原料价格走高以及需求的持续回暖，镁价易涨难跌，价格重心或在16000-18000 元/吨的价格区间内偏强波动。
风险提示：金属供应超预期及大幅累库风险；新电池技术商业化进度超预期；新能源汽车产销不及预期。
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