机构强推买入 六股成摇钱树

第2页:中炬高新(600872)：区域开拓效果显著 多品类发展格局逐步形成

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中炬高新(600872)：区域开拓效果显著 多品类发展格局逐步形成

类别：公司 机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：毕翘楚/汤玮亮 日期：2020-08-21

中炬高新发布1H20 中报：公司实现营收25.5 亿，同比+6.8%；归母净利润4.6 亿，同比+24.3%； EPS 0.57 元。其中2Q 实现营收14.0 亿，同比+20.7%；归母净利润2.5 亿，同比+40.8%；EPS 0.31 元。调味品业务主体美味鲜1H20实现收入24.9 亿，同比+10.2%；归母净利润4.6 亿，同比+25.7%。2Q 收入13.7 亿，同比+25.0%；归母净利2.5 亿，同比+42.1%。业绩超预期。

支撑评级的要点

家庭端消费的酱油增长稳健，小品类食用油、蚝油、料酒增长迅猛；中西部、北部区域开拓效果显著，东部区域受餐饮品类拖累。(1)美味鲜1H20 实现收入24.9 亿，同比+10.2%(1Q/2Q 分别-4%/+25%)，一季度受疫情影响，二季度家庭端需求增加销售改善。(2)分品类来看，酱油、鸡精鸡粉、食用油、其他同比+8%/-22%/+50%/+23%；酱油增长稳健，品类呈现分化现象：食用油销售增长迅猛、鸡精粉受餐饮拖累大幅下降；其他品类则有较快增长，其中蚝油增速接近40%，料酒增速超过50%。近年，蚝油、料酒、米醋、酱类等系列新产品发展势头迅猛，多品类发展格局正逐步形成。(3)分区域看，东/南/中西/北部区域分别-2%/+5%/+32%/+16%，中西部、北部区域开拓效果显著，东部区域受餐饮品类拖累。上半年公司净增加经销商203 家至1,254家，同比+83%。地级市开发率87.8%，同比+4.5pct；区县开发率45.2%，同比+6.9pct。(4)分销售模式来看，直营渠道增速快于分销，分别+41%/9%。

美味鲜毛利率大幅增长，促销及宣传力度增强费用率小幅提升，盈利能力增强。(1)美味鲜毛利率42.9%，同比+3.24pct，除了受增值税率影响外，可能和产品结构升级、制造成本下降有关。(2)美味鲜上半年费用率达到19.3%，+0.5pct：为弥补餐饮端下滑，公司调整促销产品、促销资源及推广费用的结构，促销推广费、广告宣传费增加较大，销售费用率+1.4pct，预计下半年竞争激烈仍有较大压力；管理费用率-0.9pct，主要是人工成本下降和享受社保减免优惠，社保支出同比下降；研发费用率-0.2pct；财务费用率+0.1pct。(3)美味鲜净利润率达到19.9%，同比+2.2pct，盈利能力持续提升。(4)其他业务实现收入0.6 亿，上年同期1.3 亿；净利润484 万，上年同期613 万，主要受本部偿还债务大幅减亏和房地产上半年没有确认收入影响。(5)公司毛利率大幅提升，费用率提高幅度较小，同时少数股东损益占比压缩，使得整体归母净利润率+2.5pct。

公司厨邦品牌有较好的消费者基础，价格定位高于海天。同时，调味品业务通过品类、渠道和区域扩张，未来成长确定性较高，向上空间较大。此外，内部优化持续，盈利能力提升。

估值

公司以家庭端渠道为主，利润增长超预期。我们小幅上调20 年盈利预测，预计20-21 年EPS 为1.12、1.41 元，同比增24%/27%，维持买入评级。

评级面临的主要风险

原材料成本上涨，管理层减持风险，产能扩张不及预期，行业竞争加剧。