中国太保(601601)：国内第二支GDR发行成功 太保国际化再下一城
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：王一峰 日期：2020-06-17
事件：
6 月17 日，公司发布公告：将以每份GDR 17.60 美元的价格发行102,873,300 份GDR，每份GDR 对应5 股A 股；所代表的基础证券A 股股票为514,366,500 股，占A 股流通股的8.18%，募集资金总额为18.106亿美元。其中，Swiss Re 作为基石投资者认购28.08%。此外，稳定价格操作人可以通过行使超额配售权获得10%的超额配售份数。GDR 将于6 月22日在伦敦正式上市，10 月21 日起可以转换为A 股股票。
点评：
发行价差不大，套利空间较小。
此次发行的GDR 对应的A 股价格约为25 元人民币(按6 月17 日人民币兑美元中间价7.0873 折算)，约为当前价的90%，为此前公告发行价格范围的下限。此价差较小，若考虑沪伦两地之间的交易成本、外汇远期成本、资金成本等，无风险套利空间较小。
基石投资者缓解短期抛售压力。
瑞士再保险Swiss Re 作为此次发行的基石投资者认购了28.08%的GDR，且原则上受限于三年的禁售期。这显著缓解了GDR 转换A 股解禁后短期内的抛售压力，进一步减小了此次GDR 发行对股价的压力。
对EPS、EVPS、BVPS 摊薄较小。
此次发行的514,366,500 股占发行前太保A 股流通股6,286,700,000股的8.18%。若10%的超额配售权被全数行使，本次发行的GDR 所代表的基础证券为565,803,000 股，占A 股流通股的9%。公司总股本(A+H)9,062,000,000 股，此次发行占发行前总股本的5.7%-6.2%，EPS、EVPS、BVPS 摊薄5.4%-5.8%
参考华泰证券GDR 案例，预计转换A 股解禁时，套利空间消失。
华泰证券于2019 年6 月17 日发行了GDR，同年10 月17 日兑回限制期满。2019 年6 月21 日，华泰证券A 股价格22.9 元，GDR 价格相当于16.72 元人民币/每股，与市场价差价约27%。2019 年10 月21 日，A 股价格17.2 元，GDR 价格相当于16.75 元人民币/每股，与市场价差价仅2.6%。
华泰证券的GDR 对应的A 股占公司总股本的9.09%，相对规模与中国太保相似。可以预计，中国太保的A 股价格与GDR 价格在10 月20 日解禁期满时应当接近无套利空间。相较于华泰证券，中国太保GDR 发行时与A 股差价较小，因此A 股价格下行压力也较小。
提升国际影响力，长期利好基础估值。
此次发行GDR 除了是公司为布局国际市场进行美元融资外，还是公司提升国际影响力的一环。公司希望借由此引入国际长线投资者，进一步优化股权架构，推进公司国际化布局，并提升基础股票估值。
维持A 股及H 股“买入”评级。
此次融资以提升国际影响力为主要目标，资金投向未定，且融资规模有限。因此维持公司2020-2022 年净利润为316/356/393 亿。公司当前估值对应A 股2020 年PEV 0.55x，2021 年PEV 0.49x；H 股2020年PEV 0.39x，2021 年PEV 0.34x，均处于历史较低水平。A、H 股均维持“买入”评级。
风险提示：
疫情降低投资者信心；GDR 表现不及预期；公司基本面表现不佳。
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