天味食品 603317
研究机构：国盛证券 分析师：符蓉 撰写日期：2020-03-11
立足底料及川调的多品牌全能健将。公司成立于2007年,自设立以来一直专注于川味复合调味料的研发、生产和销售,目前已经形成火锅底料、川菜调料、香肠腊肉调料、香辣酱等九大产品系列,并拥有“大红袍”、“好人家”、“天车”及“有点火”等主要品牌。2015年以来,公司依靠底料川调双轮驱动实现收入加速增长,归母净利润波动上行。2019年,公司成功上市,上市后带来的资源聚焦将有助于其产能快速扩张,为其发展打开新局面。
复合调味料前景广阔,底料川调蓬勃发展。对标日本,我们认为我国复合调味料渗透率及人均复合调味料支出均有较大的提升空间,且行业集中度仍有较大提升空间。其中,中式复合调味料及火锅调味料增长较快。根据Frost&Sullivan的预测,中式复合调味料、火锅调味料2016-2021年复合增速分别为16.5%、13.8%。我们认为火锅及川菜调料有望成为行业风口:1)火锅底料:B//C端双轮驱动,2020年火锅底料市场规模有望达到260亿;2)川菜调料行业:极具辨识度的味觉壁垒,期待品类多元带来行业的快速增长。
对标颐海:见贤思齐焉。天味及颐海作为两大火锅底料生产商,发展定位及渠道切入点略有差异。2013年,颐海营收水平尚不及天味一半,而2015年颐海开始实现反超。我们认为主要原因系颐海借助东风(共享海底捞高速发展成果)同时修炼内功(在C端实现快速扩张)。反观天味,因筹备上市及黑天鹅事件增长步伐略有放缓。通过对比,从品牌运作角度来看,我们认为单品牌发展成熟后,打造多品牌矩阵,并以品牌为单位实现产品丰富及延伸为行业发展之道。目前,天味正逐步将资源聚焦“好人家”品牌,我们认为此产品战略将为其后续可持续稳健发展铸就基石。
展望未来:整装待发,看未来全速奔跑。公司成功上市开启发展新纪元,通过内(组织结构变革+人员扩充+股权激励机制+产能建设)外(扩充经销商加速全国化布局+加大销售费用投放)兼修实现自身活力增强。我们认为在未来渠道发展上,天味享天时地利人和,将继续坚守强势C端渠道,以西南重阵为根据地,展开全国化拓张;同时有望乘餐饮发展东风,依赖定制餐调进驻B端市场。我们期待天味食品整装待发后的全速奔跑。
投资建议:首次覆盖,给予“增持”评级,我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为3.0/3.9/5.1亿元,对应EPS0.72/0.95/1.23元,对应2019-2021年PE58/44/34倍。运用相对估值法,我们给予目标价48元,对应2020年50倍PE。
风险提示:宏观经济下行风险;原材料价格波动风险;行业竞争加剧风险。
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