岭南股份(002717)：重视文旅传媒资产的价值重估
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：孙伟风 日期：2020-01-05
公司逐步形成生态、文旅双引擎格局：公司主营业务为生态业务，近年陆续通过并购参股形式布局文旅传媒业务，初步形成了生态、文旅双引擎驱动业务扩张的格局(1H19 文旅收入、毛利占比分别为5.0%、11.6%)。
文旅传媒资产价值有望重估：公司文旅传媒业务包括两个方向：1)“文化+”业务，以子公司恒润文化集团和德玛吉国际展览为核心资产；2)旅游投资开发业务，与传统生态业务形成紧密协同。文旅传媒板块主要子公司业绩扎实，业绩承诺期内均超额完成业绩承诺。19 年12 月12 日，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市时点若干规定》(证监会[2019]27 号，以下简称《若干规定》)，明确上市公司子公司境内分拆上市的条件、流程和监管，恒润文化集团、德玛吉国际展览符合《若干规定》要求，满足境内分拆上市条件。且均满足主板、中小板、创业板及科创板对申报上市的公司要求。同时参股公司微传播亦满足科创板独立上市要求。优质文旅传媒资产独立上市预期有望带来价值重估。
PPP 最坏时点已过，传统业务风险得到释放：公司 19 年前三季度收入 YoY -7.7%，增速同比-131.4pcts，经过过往高增长后19 年收入增速出现明显下滑。主要源于传统主业生态业务阶段性承压。除部分源于募投项目延期外，我们认为核心源于金融去杠杆、部分PPP 项目融资落地难度较大，公司出于风险控制原因主动收缩业务扩张节奏。行业角度，19年PPP 管理库规模保持稳中缓升的态势，识别库收缩节奏在边际放缓，判断“清库”逐步进入尾声，此外专项债、险资有望进入PPP 领域，我们判断PPP 模式最坏的时点已经过去。公司传统大生态业务实力强，后续成长性仍值得期待。
重视文旅传媒资产价值重估预期，上调至“买入”评级。我们维持前期盈利预测，预计公司19-21 年归母净利分别为4.7/5.1/5.9 亿元，当前股价对应19、20 年PE 分别为17x、16x。公司传统业务为生态业务，但文旅传媒业务收入、利润贡献已不容忽视，且该业务核心子公司存在分拆上市预期，有望带动价值重估。综合参考生态业务可比公司及传媒行业估值情况，给予公司20 年20x 目标PE，对应目标价6.60 元，上调至“买入”评级。
风险提示：PPP 政策、利率上行风险，并购协同、项目回款低于预期
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