中航高科(600862)深度报告：技术和市场构筑壁垒 产业的发展加速成长
类别：公司 机构：国海证券股份有限公司 研究员：苏立赞/邹刚 日期：2019-12-20
投资要点：
轻质高强，航空领域复合材料应用快速增长。碳纤维复合材料具有轻质高强的特点，比强度是铝合金的6 倍，比刚度是铝合金的4 倍。
在减重的追求下，复合材料在军机结构里的应用逐渐提升，应用范围从功能件、次承力结构件发展至主承力件。当前，复合材料已经成为军机的主要结构材料之一，并且重量占比持续提升，民机领域波音787 复合材料结构占比达到50%，军机领域F-35 复合材料占比达到35%。
复合材料发展应用是系统性工程。碳纤维复合材料性能主要由原材料(碳纤维增强材料、树脂基体)、复合材料结构设计以及加工工艺决定，各个环节互为支撑又相互制约，使得复合材料设计生产具有很强的耦合性，存在较高的应用壁垒。碳纤维作为增强材料，决定复合材料整体的核心力学性能；树脂作为基体，决定复合材料的耐高温、韧性、阻燃以及耐腐蚀以及吸波等性能；复合材料设计是发挥原材料性能、实现预期功能的关键；工艺则是决定复材加工经济性、成品质量、以及批量生产能力的关键。
航空预浸料龙头，技术市场优势突出。在碳纤维复合材料产业链中，公司主要涉及树脂基体、复合材料设计以及复合材料加工工艺等领域，具体产品则主要包括碳纤维预浸料、蜂窝芯材、复合材料结构件等产品。市场地位方面，背靠航空工业集团，公司占据航空预浸料领域绝大部分市场份额，行业内处于龙头地位。技术实力方面，子公司中航复材，汇集了国内优秀的复合材料专业技术人才，在高性能树脂及预浸料技术、高性能复合材料新型结构设计、树脂基复合材料制造技术、材料表征与测试技术、先进无损检测技术等方面优势突出，代表着国内的最高水平。
军机加速换代民机快速成长，航空复材需求快速增长。随着四代机F-35 项目的推进和产量的提升，日、韩、澳以及驻亚洲美军相继开始接收F-35，2025 年亚洲地区F-35 可能超过220 架；在我国防空压力明显加大以及新型号军机复材用量提升明显的背景下，我国军机的更新换代速度有望加快，进而带动航空复材需求快速提升。此外，直升机、无人机等复材用量占比更高的机型快速放量，也将成为复材需求增长的重要动力。民机领域，国产民机体系初步形成，各型号快速推进，随着未来C919 等型号的交付，一方面，国内民航领域将成为重要的增量市场；另一方面，国产复材也将迎来进口替代的历史性机遇。
盈利预测和投资评级：买入评级。碳纤维复合材料具有轻质高强的特点，在航空领域应用前景广阔，渗透率持续提升；公司作为航空工业旗下的新材料平台，一方面，在高性能树脂及预浸料技术、复材设计、制造工艺、无损检测等方面代表着国内的最高水平，技术优势突出；另一方面，公司占据航空预浸料市场绝大部分市场份额，市场领先优势明显。在我国军民航空产业加速发展的背景下，公司有望充分受益碳纤维复合材料应用的增长。预计2019-2021 年归母净利润分别为3.98 亿元、4.06 亿元以及4.88 亿元，对应EPS 分别为0.29 元、0.29元及0.35 元，对应当前股价PE 分别为37 倍、36 倍及30 倍，维持买入评级。
风险提示：1)房地产业务剥离的不确定性；2)航空新材料需求不及预期；3)系统性风险。
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