石油石化行业深度报告：PDH比较优势突出 龙头有望强者恒强
类别：行业 机构：长城证券股份有限公司 研究员：黄寅斌/易碧红 日期：2019-11-26
投资要点1：产能正常按计划后，丙烯会小幅过剩，但不会全面恶化。从丙烯的供给来看，2019 年和2020 年新增产能约占当前总产能的20%，对殡改下游需求进行测算，丙烯的需求增速约为7.65%，若丙烯产能完全释放，丙烯供应会小幅过剩，但不会全面恶化，若丙烯装置投产出现延迟，丙烯则会变现出平衡或者短缺的情况。
投资要点2：产能释放无法改变丙烯净进口格局，MTO 仍是所有工艺的成本上端。丙烯和聚丙烯国内处于净进口状态，表明国内供给存在缺口；而MTO/MTP 装置原料为甲醇，其产量约占国内丙烯产能的10%，其生产成本在成本曲线的最上端，甲醇制烯烃成本高企，为PDH 装置提供足够的盈利空间；
投资要点3：在当前生产丙烯的工艺中，PDH 仍有相对优势。8000 元/吨的丙烯成本对应原油80 美金/桶，煤炭640 元/吨，丙烷600 美元/吨，甲醇2250 元/吨；甲烷/原油与PDH 装置利润呈现负相关关系，PDH 装置有望长时间内维持1500 元/吨以上的利润；
投资要点4：下游需求各异，部分品种存在机会。从下游的需求增速和当前的产能增速的匹配上看，聚丙烯会略微过剩，但不会太严重，环氧丙烷、丙烯腈的产能增速高于需求增速，正丁醇、丙烯酸、处于存量产能消耗阶段，行业景气度慢慢回升，而丙酮开工率提升，需求增速快且进口依赖度搞，处于向上周期。
投资要点5：丙烷燃料属性减弱，化工属性增强。LPG 和LNG 的差值在±500 元/吨附近波动，而LPG 和LNG 的燃烧热值基本相当(LPG：4.35×107BTU/T, LNG：4.27×107BTU/T)，表明在2017 年之前LPG 的燃烧属性占主导，而2017 年后两者差值快速扩大且易变，表明LPG 的化工属性逐渐增强。LNG 价格大幅高于LPG 价格主要在冬季，其他时间则LPG 价格相对较高。
投资建议：PDH 在生产丙烷的工艺中具有比较优势，MTO 生产价格的高企给PDH 提供足够的盈利空间，建议关注PDH 的优质企业卫星石化、东华能源和万华化学等。
风险提示：原油价格大幅下跌；甲醇价格大幅下跌，PDH 比较优势丧失；中 美摩擦再次升级；
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