机构强推买入 六股成摇钱树

第6页:欧派家居(603833)：Q3收入增长提速 零售渠道表现优异

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第6页:欧派家居(603833)：Q3收入增长提速 零售渠道表现优异

欧派家居(603833)：Q3收入增长提速 零售渠道表现优异

类别：公司 机构：东吴证券股份有限公司 研究员：史凡可/马莉/傅嘉成 日期：2019-10-30

投资要点

公司发布2019 年三季度报：Q1-Q3 实现营收95.35 亿元(+16.33%)，归母净利润13.78 亿元(+ 14.83%)，扣非净利润12.91 亿元(+ 12.84%)；其中Q3 单季度实现营收40.25 亿(+20.10%)，归母净利润7.45 亿(+14.65%)，扣非净利润6.96 亿(+10.52%)。

收入增长提速，新品类贡献零售增量：Q3 单季度公司收入端实现20.10%增长，直营与加盟模式增长均有提速(前三季度直营渠道增长10.5%、加盟渠道增长12.9%)，预期公司Q3 零售增长靓丽：

(1)橱柜：Q1-Q3 收入44.96 亿元(+6.19%)，毛利率38.39%(-1.08pct)；Q3 单季度收入18.92 亿元(+10.33%)，毛利率37.61%(-1.13pct)。期末拥有门店数量3331 家(含欧铂丽1010 家)，较年初增加120 家，推广年轻化品牌欧铂丽以及大宗业务带来业绩增量，是2018Q3 以来最高单季增速；

(2)衣柜：Q1-Q3 收入35.05 亿元(+21.27%)，毛利率40.96%(+0.82pct)；Q3 单季度收入15 亿元(+22.03%)，毛利率41.41%(-1.57pct)。公司积极推动经销商开展拎包入住，多措施落地为经销商减负，期末拥有门店数量2182 家(较年初+69)；

(3)卫浴：Q1-Q3 收入4.40 亿元(+43.30%)，毛利率26.00%(-0.27pct)；Q3 单季度收入1.78 亿元(+44.10%)，毛利率28.06%(-1.84pct)；门店数量较年初增加128 家至953 家，全卫定制2.0 时代下，公司产品、服务升级初步获得市场认可；

(4)木门：Q1-Q3 收入4.13 亿元(+37.37%)，Q3 单季度收入1.92 亿元(+33.43%)，期末拥有门店数量618 家(较年初+59)，木门生产产能问题得到有效解决，生产效率有所提升。

多渠道布局的成长逻辑持续验证，工程渠道增长强劲：

(1)直营店：Q1-Q3 收入2.08 亿元(+10.52%)，毛利率68.30%(-1.16pct)；Q3 单季度收入0.92 亿元(+14.48%)；(2)经销渠道：Q1-Q3 收入74.24亿元(+12.94%)，毛利率35.72%(-0.46pct)；Q3 单季度收入31.90 亿元(+18.51%)。橱柜试点分销，推动经销商从零售商向供应服务商转型，进一步加大终端的服务覆盖密度。(3)整装大家居：2019 年整装大家居开店效果显著，目前拥有店面超251 家，门店数量迅速提升，预计四季度至明年将着力提升单店增长。(4)工程渠道：Q1-Q3 收入15.47 亿元(+50.90%)，毛利率41.77%(-2.22pct)；Q3 单季度收入6.17 亿元(+46.46%)，为公司业绩主要增长点，截至6 月底公司已与47 家百强地产签订战略合作，带动公司厨柜市占率进一步提升，衣柜木门快速增长。

盈利水平略有下降，期间费用率相对稳定：Q1-Q3 公司毛利率37.64%(-0.24pct)，其中Q3 毛利率37.67%(-1.16pct)。除衣柜外，公司主要产品毛利率均有小幅下降。报告期内公司期间费用率20.98%(+0.47pct)，其中销售费用率9.70%(-0.49pct)；管理+研发费用率11.32%(+0.71pct)，主要是公司加大研发投入力度所致；财务费用率-0.04%(+0.24pct)，为公司票据贴现利息增加导致。综合来看，公司实现归母净利润13.78 亿，净利率14.45%(-0.19pct)，其中Q3 净利率18.52%(-0.88pct)。

大宗业务增加应收账款，现金流管控良好：期末公司存货较19H1 增加1.12 亿至7.93 亿，存货周转天数较去年同期下降 6.03 天至32.66 天；应收账款及票据合计较19H1 增长0.62 亿至5.93 亿，应收账款周转天数较去年同期增3.27 天至13.62 天，主要原因为大宗业务占比提升导致占款增加；应付账款及票据较19H1 减少1.79亿至9.26 亿，预收款项较期初增长0.87 亿至13.64 亿，较去年同期同比+17.37%。期内公司经营性现金流量净额17.53 亿元，较去年同期增加2.36 亿元，其中Q3 经营性现金流净额7.38 亿，现金流表现优异。

渠道变革护航长期份额提升，龙头地位巩固：复盘韩国汉森成长模式，我们认为核心在 于基于橱柜优势单品成功品类扩张进入大家居领域，并在传统渠道下沉的同时开拓整装模式合作家装公司、2B 大宗合作地产商以及线上对线下的引流。欧派家居与之有较为相似的成长规划：公司产品矩阵丰富、大家居战略持续落地，同时积极推进零售门店下沉、探索大宗、电商、整装渠道变革，我们认为公司在品类、渠道、管理层执行力、供应链等多方面均具备综合优势，看好其持续整合市场份额！

盈利预测与投资评级：我们预计19/20/21 年分别实现营收135.31/158.08/183.80 亿，同增17.6%/16.8% /16.3%；归母净利18.11/20.89/24.24 亿，同增15.2%/15.3%/16.1%。当前股价对应PE 为26.88X/23.30X/20.08X,维持“买入”评级。

风险提示：渠道建设不达预期，房地产调控超预期