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罗莱生活2018年三季报点评:Q3业绩增长放缓,多项业务模式调整拖累收入

罗莱生活 002293

研究机构：光大证券 分析师：李婕,孙未未 撰写日期：2018-10-25

业绩概况:Q3业绩增速放缓至个位数

公司发布2018年三季报,实现营业收入34.52亿元、同比增8.45%,归母净利3.77亿元、同比增21.44%,扣非净利润2.85亿元、同比降5.10%,EPS0.51元略低于预期。归母净利润增幅高于收入,在毛利率略降、费用率持平背景下主要受益于投资收益、营业外收入(政府补助)增加以及少数股东损益减少;扣非净利出现下降,主要为计入非经常性损益金额大幅增加(公司出售联营子公司投资收益和委托理财投资收益9524万元计入非经常性损益,而该资产之前持有收益则大部分计入经常性损益)。

分季度看,17Q1~18Q3单季度收入分别同比增38.66%、59.19%、47.90%、48.37%、10.75%、11.01%、4.46%,归母净利润分别同比增7.38%、6.59%、37.08%、102.88%、33.94%、38.27%、6.56%。17年收入增幅较高为家纺主业回暖以及LEXINGTON并表共同促进,18年以来并表效应消除、同时终端消费疲软叠加公司家纺业务今年业务模式调整力度较大,对收入造成一定影响。

收入拆分:线上线下业务模式均有调整,拖累收入增长

收入拆分来看,家具LEXINGTON增速与家纺主业增速基本相当;家纺线上线下业务模式均有一定调整、影响收入端:

1)线上业务方面,电商品牌LOVO业务模式调整、与主品牌罗莱区隔、独立运营,未来LOVO品牌定位将更加明确、主打“互联网直卖床品、没有中间环节”,性价比属性更加凸显,而罗莱主品牌则更强调全渠道运营。受该模式变化影响(如主品牌引流作用消除等),Q3单季度线上收入预计下滑。

2)线下业务表现好于线上、Q3预计高个位数增长,公司今年适当给予加盟商撤销订单权利、鼓励其根据实际销售灵活调节、增加补单。在今年终端零售环境转弱背景下,订货模式的调整致加盟商提货同比减少、同时补单不确定性增加,对公司的收入确认有一定不利影响。从零售口径(公司直营店及大部分可掌握数据的加盟店)来看终端零售相对良性,Q3仍有10%以上增长,其中老店增长在高个位数。

毛利率略降、费用率持平,现金流出增加系存货、应收等增加所致

毛利率:18年前三季度毛利率同比略降0.86PCT至43.40%。分季度来看,17Q1~18Q3单季度毛利率分别为44.57%(-5.33PCT)、45.45%(-3.76PCT)、43.08%(-4.12PCT)、41.75%(-6.20PCT)、43.10%(-1.47PCT)、47.89%(+2.44PCT)、40.02%(-3.06PCT)。18Q3毛利率有所下降,主要为公司业务模式调整所致。

费用率:公司期间费用率同比略增加0.09PCT至30.62%、基本持平。其中销售、管理、财务费用率分别为21.87%(+1.69PCT)、8.81%(-0.78PCT)、-0.07%(-0.82PCT),其中销售费用率有所提升系今年品牌建设相关市场投入加大所致;管理费用率有所下降,显示控费措施效果继续体现;财务费用率下降系利息支出和汇兑损失减少所致。

其他财务指标:1)18年9月末存货较年初增37.68%至14.07亿元,存货增加影响因素较多,有为Q4传统旺季备货影响,另外加盟商今年撤销部分订单带来一定存货累积,再者LOVO品牌独立运营、开发新品亦有影响。存货规模增加致周转放缓,存货周转率为1.56、低于去年同期的1.96。

2)应收账款较年初增加20.81%至5.81亿元;应收账款周转率为6.50、较去年同期的8.62有所放缓。

3)资产减值损失同比增93.81%至5682万元,主要为存货跌价损失和可供出售金融资产减值损失增加所致。

4)投资收益同比增249.60%至9524万元,主要为出售联营子公司投资收益和委托理财投资收益增加。

5)营业外收入同比增142.96%至3993万元,系收到政府补助增加。

6)经营活动现金流净流出增加,为-2.05亿元(17年前三季度为0.22亿元),主要系存货以及应收账款增加致现金流出增加。分拆来看,销售商品获得的现金为41.61亿元、同比增18.30%;购买商品支付的现金为29.40亿元、同比增26.54%,绝对值增加6.16亿元;对应资产负债表中,存货、应收账款、预付款项较年初分别增加4.00亿、1.00亿、0.83亿元。

预计全年收入增速略放缓、净利增长20%+,长期期待龙头地位强化

公司预计2018年全年归母净利润增长20~30%。我们认为:1)收入端今年有一定压力,消费环境和公司本身的业务模式调整均有影响,但从公司业务层面,LOVO品牌独立运营、线下业务对加盟商政策的适时变化为长期战略性举措,中长期来看公司家纺龙头地位仍较为稳固,且未来2~3年内公司继续做强罗莱主品牌、保持10%左右的外延开店增速计划暂无变化,结合零售端表现仍较为良性,预计在今年各项业务模式调整到位后,收入增速将呈现回升。2)从利润端来看,全年业绩指引净利润端仍有20%以上的增长,一方面公司控费效果有所体现(主要体现在管理费用),另一方面今年投资收益等也将继续贡献。

考虑到前三季度收入低于预期,我们下调公司2018~2020年EPS为0.72、0.82、0.95元,对应18年PE12倍。短期终端零售环境仍存一定压力、公司业绩亦受到业务模式调整影响,但公司龙头地位稳固,继续看好各项战略推进和显效、龙头优势逐步凸显从而实现长期持续增长,维持“买入”评级。

风险提示:终端消费疲软、LOVO品牌流量增长不及预期、电商平台竞争风险、费用控制不及预期、汇率波动影响LEXINGTON公司业绩。