上海医药:政策推动分销发展 工业保存量寻发展
上海医药 601607
研究机构：国信证券 分析师：江维娜 撰写日期：2017-03-24
事项:
上海医药公布年报,2017年起北京3600多家医疗机构将全面推行医药分开综合改革。
评论:
2016年业绩总体符合预期。公司2016年实现营业收入1208亿元(+14.5%,预期为13.3%),归属母公司股东净利润32.0亿元(+11.10%,预期为14.1%),扣非净利润29.3亿元(+15.6%),EPS1.19元(+11.1%,预期为1.22元)。16年医药工业销售收入124.2亿元(+5.01%),其中低价药收入增速达29%。分销业务收入1086亿元(+15.9%),毛利率5.89%(-0.13%),毛利率微降的原因是并购企业毛利率较低。16年业绩略低于我们预期的主要原因是16年下半年我们考虑到两票制推行,判断政策对如公司在内的大型医药批发公司业绩将有所提升,先一步将16年EPS从原先的1.19元上调至1.22元,过于乐观。
政策助力,公司分销业务市占率、盈利能力有望齐升。2017年起北京3600多家医疗机构将全面推行医药分开综合改革,上药科园信海在北京纯销排名前三,医药分开将提升公司市占率。两票制持续推行,我们维持之前在报告《行业整合提速,建议买入低估值避险商业龙头》中的观点,认为两票制有利于大型医药批发企业提高市场占有率,公司分销业务未来3-5年内利润增长可能提速,但更可能表现为持续5-10年内维持15%左右稳定复合增长。公司分销业务中含部分调拨业务,考虑到两票制对公司的影响,调拨业务将逐步转为纯销业务,不考虑收入上的变动,相应业务利润率将大幅提升。
仿制药一致性评价稳步推进。公司积极开展仿制药一致性评价,目前立项70个产品,研发投入约5297万(占总研发投入7.9%)。目前报表上体现投入较少的原因是:虽然公司16年已经启动仿制药一致性评价,但17-18年才会有较大现金流上的投入,因此我们预计仿制药一致性评价带来的研发费用将从17年开始有较大规模体现。公司作为上海市国资委下属企业,与上海市10家三甲医院已经签署了相应战略合作协议,仿制药一致性评价有望以较高性价比稳步推进。
低价药提价效应渐显,有望持续受益于低价药改革。2016年公司新增2个过亿品种地高辛和甲氨蝶呤,这两个产品15年销售收入均为小千万级,提价后销售收入提速明显。我们梳理了公司旗下产品,主要的子公司拥有众多低价药品种,我们认为低价药改革将持续利好公司,未来有望涌现更多如地高辛、甲氨蝶呤般收入数倍增长的产品。
工商业一体化公司稳健增长,维持“买入”评级合理估值28元。公司目前给予的业绩指引为:2020年前收入达2000亿,5年复合增长率超过12%,未来的外延并购主要将侧重于医药工业(生物药和化药)和医药商业。我们预测17-19年EPS分别为1.37元、1.57元、1.80元,考虑到公司是工商业一体化龙头企业,可以享有一定估值溢价,给予17年20X估值,合理估值28元,维持“买入”评级。
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